信达证券-中芯国际-0981.HK-业绩全面超预期，价值洼地价值凸显-210805

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事件：中芯国际发布Q2财报，公司2021年二季度实现收入13.44亿美元（YoY+43.2%，QoQ+21.8%），超出前期指引上限；毛利率30.1%（YoY+3.6pct，QoQ+7.4pct），同样超出市场预期；实现净利润7.08亿美元（YoY+463.6%，QoQ+510.8%），大超市场预期，除毛利率改善因素外，公司报告期内处置子公司收益2.31亿美元，投资收益1.01亿美元，政府项目资金收入0.81亿美元。

点评：行业景气度持续高涨，量价齐升助力盈利能力逐季改善。

今年以来随着半导体行业景气度持续高涨，公司产能端和价格端同步增长，带动公司收入和毛利率逐季环比增长。

2Q21公司月产能由1Q21的54.08万片增长至56.15万片（约当8英寸），主要由于Q2公司8英寸晶圆厂扩产；产能利用率由1Q21的98.7%增长至100.4%，彰显行业高景气度；ASP达到706.2美元，同比增长18.8%，环比增长9.4%。

量价齐升助力公司盈利能力逐季改善，2Q21公司毛利率环比提升7.4pct至30.1%，且公司预计3Q21毛利率将继续环比改善至32%-34%。

同时，下半年随着公司12英寸等晶圆厂扩产，预计收入将保持环比增长，公司预计全年收入有望同比增长30%以上。

FinFET/28nm营收占比回升至14.5%，先进制程表现亮眼。

分制程来看，公司FinFET/28nm制程营收占比环比提升明显，由1Q21的6.9%环比提升7.6pct至14.5%，这一占比已经接近去年实体清单之前3Q20的14.6%。

在美国实体清单限制的不确定性下，公司仍然保持了先进制程生产的持续性，当前公司第一代FinFET已进入成熟量产阶段，第二代FinFET项目持续突破中。

成熟制程方面，2Q21公司55/65nm、0.15/0.18μm和40/45nm制程收入占比分别为29.9%、28.4%和14.9%，环比略微下滑，主要由于FinFET/28nm制程收入增长更快，整体而言公司各细分平台收入均有增长，成熟制程市场需求依然强劲，产能供不应求状况有望持续。

下游市场需求持续旺盛，智能手机占比继续下滑。

分下游应用来看，2Q21来自智能手机市场的收入占比继续下滑至31.6%，同比下滑15.1pct，环比下滑3.6pct，一方面由于公司在产能紧张的情况优先满足国内厂商，这一点从2Q21公司北美地区收入占比环比下滑2.9pct至13.8%亦可看出；另一方面也显示了手机以外新能源汽车、IOT等市场需求的强劲，公司消费电子和其他应用的收入占比在2Q21分别达到25.1%和30.9%，分别同比提升7.9pct和11.2pct，营收占比大幅提升。

投资建议：考虑公司Q2业绩全面超预期，我们上调公司2021-2023年收入至51.56亿美元、65亿美元和75.44亿美元，2021-2023年归母净利润分别为11.32亿美元、11.62亿美元和12.58亿美元，对应当前股价的PE分别为25倍、24倍和23倍，对应当前股价的PB分别为1.77倍、1.65倍和1.54倍。

我们认为公司作为中国大陆最大的晶圆代工企业，无论从资本投入还是技术积累上都具有领先优势，参考可比公司估值水平被明显低估，维持“买入”评级。

风险因素：成熟制程扩产不及预期的风险/外部环境变化的风险/先进制程研发进展不及预期的风险。