信达证券-复旦微电-688385-新股报告：FPGA星辰大海，复旦微中流砥柱-210805

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？复旦微：超大规模IC设计企业，产品线齐全，技术储备深厚。

上海复旦微电子成立于1998年，是一家从事超大规模集成电路的设计、开发、测试，并为客户提供系统解决方案的专业公司。

公司目前已建立健全安全与识别芯片、非挥发存储器、智能电表芯片、FPGA芯片和集成电路测试服务等产品线。

目前，公司的RFID芯片、智能卡芯片、EEPROM、智能电表MCU等多类产品的市场占有率位居行业前列，此外，公司在国内FPGA芯片设计领域处于领先地位，是国内最早推出亿门级FPGA产品的厂商，填补了国产高端FPGA市场的空白。

公司营收稳健增长，2021迎来业绩爆发。

2018-2020年公司收入分别为14.24亿元、14.73亿元、16.91亿元，保持稳健增长，受高强度研发投入影响，公司业绩略有波动，2018-2020年归母净利润分别为1.05亿元、-1.63亿元、1.33亿元。

2021年以来，随着下游市场需求恢复，公司迎来爆发式增长，公司预计2021年上半年实现收入10.5-12亿元，同比增长45.17%-65.91%；实现归母净利润1.5-1.7亿元，同比增长147.88%-180.93%。

？安全与识别芯片：市场稳定增长，公司产品线齐全。

安全与识别芯片是公司营收占比最大的业务，2018-2020年营收规模分别达到6.9亿元、7.02亿元和6.09亿元。

随着RFID芯片技术在安全访问控制和零售业应用增加，物联网进入加速爆发期，作为物联网感知层重要技术，RFID芯片市场规模将不断扩张。

智能卡与安全芯片方面，随着国内第三代社保卡不断推广以及EMV迁移推动金融IC卡市场不断增长，智能卡行业仍有巨大增长空间。

复旦微凭借多年技术积累，在RFID与存储卡芯片领域产品线齐全，目前已形成RFID与存储卡芯片、智能卡与安全芯片、智能识别设备芯片三条产品线。

其中RFID逻辑加密芯卡芯片年出货量超过10亿颗，国内份额超过60%；金融IC卡芯片市场占有率达到约20%。

？非挥发存储器：EEPROM国内领先，NORFlash高速成长。

公司的非挥发存储器可提供多接口、各型封装、全面容量、高性价比的产品，主要涵盖EEPROM、NORFlash存储器和SLCNANDFlash存储器三条产品线。

非挥发存储器作为嵌入式电子系统中不可或缺的组件，在电脑、手机、物联网终端、安防监控、汽车电子等领域具有较大需求。

EEPROM方面，目前公司小容量EEPROM产品在电脑显示器领域市占率达到30%以上、大容量EEPROM在智能电表领域市占率超过50%、中容量EEPROM在全球智能手机摄像头领域份额4%左右，已进入LG、vivo、OPPO、联想等最终客户。

此外，公司EEPROM产品已通过工业级、汽车级考核，进入宁德时代、吉利汽车等重点最终客户，未来成长空间巨大。

NORFlash方面，公司2020年收入已达到2.82亿元，同比增长81.94%，已进入戴尔、联想、三星、杭州宇视科技、杭州雄迈等终端客户。

NANDFlash方面，公司产品在国内调制解调器市场SLCNANDFlash市占率已达到10%左右。

？智能电表芯片：单相电表MCU市场领先，物联网领域不断拓展。

公司的智能电表芯片主要包括智能电表MCU、低功耗通用MCU等。

目前公司智能电表MCU累计出货量超4亿颗，在国家电网单相智能电表MCU市场份额领先，市占率超60%。

近年来国网电表招标量回升，虽然2020年由于采用新版标准需要适应周期导致规模有所下滑，但海外覆盖程度低使得未来出口发展潜力巨大。

此外，依托在智能电表领域积累的丰富经验和技术，公司通过低功耗通用MCU产品积极向智能水表热表、智能家居、物联网等行业拓展。

？FPGA芯片：市场空间巨大，复旦微国内市场领先。

复旦微是国内FPGA领域技术领先的公司之一，目前已可提供千万门级FPGA芯片、亿门级FPGA芯片以及嵌入式可编程器件（PSoC）共三个系列产品。

需求端：随着5G时代进展及AI推进，FPGA全球市场规模近年来稳步增长，预计2025年FPGA全球市场规模有望达到约125.21亿美元；同时亚太市场需求增长强劲，且中国市场或会成为其最主要构成部分和增长引擎。

供给端：呈现双寡头格局，赛灵思和英特尔合计市场份额接近90%，目前国内厂商市场份额较小，与头部FPGA厂商仍存在较大差距，国产替代和成长空间巨大。

目前复旦微28nm亿门级FPGA出货顺利，收入快速增长，2020年公司FPGA芯片实现销售收入1.53亿元，同比增长82.69%，其中28nm工艺制程FPGA收入超过1亿元，同比增长561.98%。

同时，公司的PSoC产品目前也已研发成功，正在进行样片测试，是国内首款推向市场的PSoC产品，采用28nm制程，内嵌大容量自有eFPGA模块，并配有APU和多个AI加速引擎，可广泛应用于高速通信、信号处理、图像处理、工业控制等领域。

？集成电路测试：第三方专业测试厂商，营收稳定增长。

公司控股子公司华岭股份在第三方专业测试行业中具有一定规模优势，并积累了优质客户群。

随着芯片复杂度和性能不断提高，高端产品测试验证的技术难度和费用越来越高，为集成电路测试业带来新的发展动力和市场空间，第三方专业测试企业迎来发展机遇。

根据中国半导体行业协会数据，2020年我国集成电路封装测试业市场销售规模为2509.5亿元，2016-2020年复合年均增长率为12.54%。

目前华岭股份已建立高等级净化测试环境以及实时在线生产监测系统，拥有12英寸先进工艺集成电路测试生产线和MEMS测试平台，累计装备了200多台（套）测试技术研发和分析系统，技术研发和服务场地面积已达9000平米。

？盈利预测与投资评级：我们预计2021-2023年公司营收分别为26亿元、35.4亿元、44亿元，归母净利润分别为4.35亿元、5.99亿元和7.62亿元。

考虑公司FPGA业务逐步放量，且在国内处于领先地位，以及公司未来三年业绩成长的确定性，参考可比公司估值水平，首次覆盖，给予“增持”评级。

？风险因素：公司经营业绩大幅波动风险；政府补助依赖及持续性的风险；新产品研发及技术迭代风险；技术授权风险；无控股股东及实际控制人风险。