国盛证券-安井食品-603345-收入延续高增，业绩短期承压-210806

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事件：公司公布2021年中报。

公司2021H1实现收入38.9亿元，同增36.5%；归母净利润3.5亿元，同增33.8%；扣非净利润3.0亿元，同增31.2%。

其中2021Q2实现收入20.1亿元，同增27.7%，归母净利润1.7亿元，同增1.2%，扣非净利润1.5亿元，同降4.0%，基本符合预期。

收入延续较快增速，商超渠道短期承压。

分产品来看，公司Q2鱼糜制品/速冻米面/肉制品收入分别为7.8/4.9/4.9亿元，分别同增18.4%/19.2%/23.3%，Q2公司菜肴类制品实现收入2.6亿元，同增109.7%，主要系“冻品先生”产品、虾滑等增量所致。

分渠道来看，公司Q2经销商收入18.2亿元，同增35.2%，商超渠道收入13.3亿元，同降32.2%，根据渠道调研反馈，预计锁鲜装Q2同比持平，主要系去年同期疫情催化下商超渠道基数较高，今年同期淡季C端消费需求回购正常的影响。

此外，公司Q2末经销商数量1223家，环比Q1末净增加100家，公司加大B端餐饮客户开拓力度。

去年高基数造成净利率单季度下降。

公司2021Q2毛利率21.8%，同比下降6.6pcts，公司销售费用率7.4%，同比下降2.0pcts，毛销差同比下降4.6pcts。

主要系去年疫情影响下Q2促销和费用投放基数较低，且产品结构较优，今年Q2公司恢复对C端的费用投放，加大对米面和肉制品的促销力度。

同时，2021Q2公司管理费用率3.4%，同比下降2.1pcts，主要系公司去年全年股权激励费用1.12亿元，今年全年只计提4327万元。

整体来看，2021H1公司净利率8.9%，同比下降0.2pct，其中Q2公司净利率8.7%，同比下降2.3pcts。

收入锚定产能释放节奏，下半年业绩压力有望缓解。

随着下半年旺季的来临，公司湖北一期、四川二期、辽宁二期、河南二期新产能同步释放，预计下半年产能利用率持续提升，叠加下半年预制菜新品陆续发力，预计公司仍有望保持稳健的收入增速，长期成长路径依旧清晰。

同时，考虑到去年下半年渠道结构逐步恢复正常，净利率逐步回归，同时公司也将优化费用投放的效率，预计基数问题造成的业绩压力有望得到缓解，全国化产能布局下，规模效应持续显现，净利率有望维持提升态势。

盈利预测及投资建议：暂不考虑定增对股本的摊薄，我们维持此前盈利预测，预计公司2021-2023年归母净利润8.31/11.08/13.69亿元，同比+38%/33%/24%，对应EPS3.40/4.53/5.60元，对应PE为53/40/32倍，维持目标价300元，对应22年约66倍PE，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格上涨风险；预制菜新品推广不及预期。