光大证券-安井食品-603345-2021年半年报点评：上半年增长略低于预期，看好下半年产能释放带来的业绩增长-210806

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疫情效应后回归常态，Q2净利略低于市场预期:2021年上半年实现营收38.94亿/同比+36.49%，实现归母净利润3.48亿/同比+33.83%,扣非后净利润3.04亿/同比+31.18%，业绩略低于市场预期。

其中Q2营收20.1亿/同比+27.68%,归母净利润1.74亿/同比+1.19%，扣非后归母净利1.48亿/同比-3.99%。

上半年毛利率21.77%/同比-6.63pct，主要系物流费用计入营业成本使得毛利率下降所致，剔除影响同比下降两个点，主要因二季度商超渠道销售下降有关。

销售费用率9.13%/同比-2.20pct，主要因为：规模效应使销售费用增长低于营业收入增长以及物流费用计入营业成本使得销售费率下降所致；管理费用率5.87%/同比-1.50pct，财务费用率-0.06%/同比-0.26pct，主要系利息支出减少所致。

商超承压，菜肴制品增速显著：分渠道来看2021上半年1）经销商收入32.99亿元/同比+42.46%；经销商共有1223家，较期初增加190家。

2）商超收入4.57亿元/同比-1.43%主要因去年疫情高基数；3）特通渠道收入0.84亿元/同比+62.31%；4）电商渠道收入0.53亿元/同比+151.91%。

主要系因疫情影响，消费者消费习惯和消费行为有所改变，同时公司加强商超、电商渠道建设所致。

分产品来看，2021上半年1）面米制品收入9.26亿元/同比+24.29%；2）肉制品收入为9.69亿元/同比+31.75%；3）鱼糜制品营收15亿元/同比+31.64%；4）菜肴制品收入为4.87亿元/同比+110.29%，主要系“冻品先生”产品、虾滑等增量所致；5）其他产品营收1235万元/同比+652.35%。

从销售地区分布来看,华中和华北地区收入分别为3.97亿元/4.59亿元，同比+47.16%/+32.42%。

东北地区收入3.65亿元/同比+32.72%，华东地区收入20.06亿元/同比+34.08%，华南地区收入3.13亿元/同比+35.97%，西北地区收入1.25亿元/同比+52.19%，西南地区2.29亿元/同比+49.68%。

Q2商超端压力逐渐缓解，下半年进入产能密集投放期:公司4月商超端销售承压，经过调整6月已恢复正常，未来公司仍将继续“BC兼顾、全渠发力”的渠道策略，新经销商未来两到三年将贡献增量业绩，产品上大单品锁鲜装上半年增速超过整体增长，预制菜方面仍以冻品先生为主，加大产品开发力度，目前已推出藕盒、肉片系列、鱼片系列、天妇罗系列、梅菜扣肉等优势产品。

长期来看，公司积极募资扩张产能，以加快业绩增速，减少物流成本，进一步提高规模效应，因此产能扩张与业绩释放实现良性循环，有利于中长期发展。

盈利预测、估值与评级：上半年除商超渠道收入显著拖累整体增速，其余渠道仍保持高增长。

我们维持21-23年EPS为3.44、4.56、5.77元，维持“买入”评级。

风险提示：食品安全，原材料上涨，产能投放延期风险。