光大证券-汤臣倍健-300146-2021年中报业绩点评：大单品稳健增长，新三年规划扬帆起航-210806

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事件：2021年8月5日，汤臣倍健发布2021年中报，报告期内公司实现营业收入/归母净利润41.98/13.71亿元，同比+34.32%/+42.55%；21Q2实现营业收入/归母净利润19.75/5.55亿元，同比+21.18%/+29.86%。

主品牌增速较快，大单品增长稳健：公司上半年业绩增长较快，主要系公司旗下各主要品牌的销售实现较快增长以及广州麦优并表影响所致。

（1）分品牌看：2021年上半年①主品牌“汤臣倍健”实现收入25.63亿元，yoy+40.69%。

②关节护理品牌“健力多”实现收入8.50亿元，yoy+29.25%。

③“Life-Space”国内实现收入1.18亿元，yoy+34.53%；境外实现营业收入3.04亿元，yoy+0.21%（按澳元口径为0.61亿澳元，同比下降6.99%）。

其中，澳洲本地销售较去年同期有所下降，主要系LSG澳洲本地业务受去年疫情期间免疫类产品需求大基数较高，以及因澳洲疫情封境致使代购和游客采购下降的双重影响；跨境电商主要平台业务仍保持高速增长。

（2）分渠道看：2021年上半年①线下渠道收入约占境内收入的71.71%，yoy+24.18%；②线上渠道收入yoy+79.72%，若剔除麦优并表影响，我们预计线上收入依然有双位数增长。

境内外经销商2021年上半年减少55家至1164家，其中境内经销商减少73家至1052家；境外经销商增加18家至112家。

经销商裂变政策下，有利于公司对渠道做更精细化的管理，便于大单品战略的实施。

Q2毛利率显著提升，麦优并表拉升销售费用：（1）2021年上半年/2021Q2公司毛利率分别为66.93%/66.99%，同比+1.44/+3.24pcts，主要系麦优并表带来的影响和公司规模效应的逐步体现。

（2）2021年上半年/2021Q2公司销售费用率分别为23.21%/28.92%，同比+6.16/+7.73pcts，销售费用率的大幅提升，一方面来自麦优并表，另一方面来自平台费用及品牌推广费用的增加。

（3）2021年上半年/2021Q2公司管理费用率分别为4.00%/5.18%，同比-1.80/-0.70pct.（4）综合来看，2021年上半年/2021Q2公司销售净利率分别33.07%/27.12%，同比+2.23/+2.15pcts。

盈利预测、估值与评级：考虑公司主品牌和大单品保持稳健增长，新三年规划下公司战略较为清晰，上调公司2021-23年收入预测分别为80.09/98.61/118.75亿元（较前值+4.7%/+6.5%/+6.0%），上调2021-23年归母净利润预测分别为19.48/23.55/27.71亿元（较前值+11.4%/+11.2%/+7.8%），折合2021-23年EPS分别为1.15/1.39/1.63亿元，当前股价对应2021-23年PE分别为25x/21x/18x，维持“增持”评级。

风险提示：经济增速放缓压力加大、商誉减值风险、食品安全问题。