天风证券-公用事业行业周报：寄语2018最坏的时代，最好的时代-180101

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        近期复盘了  11  年入行以来环保股行情，也总结了那些年我们一起关注、研究过的环保股。虽然  17  年很惨，站在一个比较长的时间维度上看，环保行业的确是持续跑赢市场的（有数据为证），但这里面做投资需要比较勤奋。我们的体会如下：（1）环保板块对于政策、事件、主题催化有非常强烈的响应，本质上这就是一个半基本面半主题的行业，一个优秀的环保行业研究员起码要是一个合格的主题投资研究员。基本面研究往往只能提供安全边际，纯从基本面角度出发的优质标的年化预期收益率可能只有  30%，但历史经验看市场往往会给优秀的环保股投资更丰厚的回报，超额受益的大部分实际上来自主题催化和市场情绪。（2）估值溢价明显，重视跨界转型：历史上大量环保牛股来自于跨界转型，环保行业天然享受估值溢价，跨界转型的公司往往存在较大预期差，转型成功后伴随业绩和估值双升，牛股一大串我们就不罗列了。半年到一年的维度上这确实是环保板块最容易赚钱的模式，任何一个跨界转型环保的公司都需要高度重视。微观上也正是这些公司的市值膨胀才支撑了环保指数能够持续跑赢市场，如果只拿着行业白马龙头不动，效果并不好。（3）投长线牛股重点在于理解投融资模式，环保本质上是个投资性行业，历史上真正的长线牛股，背后都是有一整套投融资模式，挖掘投资这些长线牛股的核心在于理解投融资模式。
        去理解投融资模式就回到问题的本质了，我们相信所有大市值环保公司最终都必须靠大量运营资产来支撑，最终回归公用事业或者类公用事业的本质。但在中国搞环保实际上是有一个资源错配的问题，大量优质运营资产被低效率部门占有，而相对高效率的民营企业只能从赚取工程设备利润开始做起。11  年写桑德环境深度报告时就被基金经理问过这样一个多年来反复被问的问题，同样是做工程，为什么环保公司能给高估值？现在的我们来回答，就是因为  A  股市场看到了这样一种可能性：这其中的优秀公司能通过资本市场的力量去占有大量优质运营资产，这一点是其他行业工程公司所做不到的。对环保公司而言，可以确认工程收入利润，但这只是短期讨好资本市场，去获取未来运营资产的途径，切不可舍本逐末！如果忘记这一点，无论当下做了多少工程收入利润，一旦放弃了对长期运营资产的获取，谈论估值便没有意义。
        2017  年我们看到了利率水平的快速抬升和央企跨界疯狂涌入，这两点是环保板块为什么没有出现白马龙头行情的根本原因。然而，同样是在  17  年我们看到了生态文明建设被赋予前所未有的高度，中央环保督察雷霆之势横扫各个行业。展望  2018，环保税开征、体制改革、垂直管理、排污权交易等一系列长效制度性变革将逐步落地，中国的工业企业在经历了大面积亏损、艰难求生、供给侧改革洗牌、盈利复苏后，我们相信来自工业端的“环保需求”会被激发出来，谁能够像走出去积极拥抱这个“需求”，谁就是这一轮工业环保的赢家。这是一个最坏的时代，这是一个最好的时代。中国是全球最大的工业生产国，我们以全球  7%的国土面积，6%的水资源量，承载了全球  20%的人口规模，消耗了全球  25%的化石能源。中国的环保问题远不是小朋友及时关掉水龙头，少用点一次性筷子所能解决的，一批优秀伟大的环保公司，一个快速发展的环保产业，才是解决问题的根本。
        环保：雪浪环境、赞宇科技、清新环境、聚光科技、国祯环保
        公用：蓝焰控股、涪陵电力、迪森股份、长青集团、天壕环境
        风险提示：政策执行力度不达预期，项目进度不达预期