华创证券-分众传媒-002027-草根调研看分众（1）：从竞争者新潮传媒的视角看生活圈媒体的发展趋势-180103

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        独到见解：
        1、借助市场先入优势和规模化经营策略，且客户源更纯粹面向大型/中大型广告主，分众传媒的盈利规模、主业毛利率、客户回款能力绝对突出；2、竞争者新潮传媒初期主要以“烧钱圈地”加码覆盖小区楼宇资源为导向，广告点位销售规模相对较小；3、历年广告刊例价的上涨更多体现的是一种市场营销策略，意在转移楼宇资源的成本抬升压力；4、从点位曝光的时间维度来看，新潮传媒并不具备显著价格优势，“价差幻象”源自对比口径的错位。
        投资要点
        1.三四线城市消费升级，广告品牌增量投放需求拉动“渠道下沉”
        根据麦肯锡预测，未来国内城市家庭消费结构将大幅向中产阶级及以上阶层聚集，预计2022  年将达81%，将做出国内消费升级最主要的贡献。伴随一线等核心城市“人口红线”的规划执行，更多增量就业机会和新兴产业将迁移至低线城市，这为消费升级提供了收入和人口基础，也为线下品牌广告投放开拓了增量市场空间。
        2.新潮传媒主营一、二线城市小区电梯的广告代理，以“梯内屏”的形式呈现，并通过烧钱圈地的模式运营
        截至2017  年底，新潮传媒实际可售点位为10.09  万块，有效覆盖全国21  个城市，预计全年营收约3.0  亿元，其“鲶鱼效应”主要体现在中小竞争者层面。
        3.新潮传媒并不存在显著价格优势，“价差幻象”源自对比口径的错位
        新潮梯内屏广告效果为滚动视频播放，分众框架1.0  为静态纸质平面海报；若在时间维度上达到相同曝光效果，两者实际覆盖成本相当。
        4.新潮传媒近期在一、二线城市电梯场景加速重叠覆盖，对此分众传媒做出系列有效的反制措施，竞争优势显著
        新潮传媒近年在核心城市的加速扩张导致小区电梯场景的重叠覆盖。为此，分众传媒在17  下半年强化了反制措施，收效突出。具体包括：（1）对于已重叠覆盖的小区住宅，分众传媒买断新潮传媒到期后的点位租赁权；（2）对于未重叠覆盖的小区住宅，分众传媒同样开发了“梯内屏”设备并予以安装。
        5.投资建议
        鉴于市场先入优势和规模效应绝对突出，我们预计分众传媒2017/2018  年公司实现归母净利润55.78/70.01  亿元，对应EPS  分别为0.46/0.57  元，现价对应31/25  倍PE。考虑到营销行业内生式增长标的稀缺，且公司媒体渠道垄断优势突出，故给予公司2018  年30  倍PE，对应17.10  元目标价，维持“推荐”评级。
        6.风险提示
        线下广告市场回暖程度不及预期；新竞争者市场扰动风险；政府补贴可持续性风险；限售股解禁风险；新媒体业务分流广告预算的风险。