安信证券-天赐材料-002709-拟扩产计划彰显电解液龙头魄力，纵深布局产业链成本优势明显-180103

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        ■新建  20万吨电解液产能，强化行业龙头地位。2017  年  年  11  月  20  日，公司发布公告，拟设立全资子公司安徽天赐实施年产  20  万吨电解液项目。其中一期  10  万吨建设周期  12  个月，总投资  1.64  亿元，达产后预计实现年均营业收入  35.9  亿元，税后净利  1.33  亿元。当前公司电解液年产能超过  3  万吨，规模位居行业第一，按照  1kwh  需要  2kg  电解液测算，能够满足  15GWh  锂电池的生产需求。公司本次项目选址安徽，可有效辐射华东地区，满足重点及潜在客户提出的“就近供应”为合作先决条件的要求。当前下游主要的动力电池厂商如  CATL（江苏溧阳）、国轩高科（合肥、南京）、LG（南京）、珠海银隆（南京）、力神（苏州）等均在华东有重要投资规划，未来伴随产业聚集效应，华东地区的战略布局十分关键。当前，国内领先电解液企业在华东均有产能布局，但规模尚难以满足未来电池扩产需求。公司的这一举措也是为了填补市场需要，加强客户合作，巩固市场份额。
        ■行业电解液毛利率见底，公司自产原材料，成本优势明显。按照一期扩产下项目的税后净利和营收测算，预计电解液税后单价  3.59  万元/吨，税后净利率约  3.7%。比较电化学协会披露的  17  年  4.2  万元/吨的税后行业均价（税前  4.9  万元/吨），价格预计将进一步下调约  15%，电解液企业毛利率逐步见底。公司是行业内少数实现六氟磷酸锂自产的电解液企业，毛利率高于行业。2017  年上半年，公司电解液产品毛利率在  40%以上，比竞争对手高  10  个  pct。根据  2017  年  3  月  20  日公告，公司最新拥有  6000  吨液体六氟磷酸锂和  2000  吨固体六氟磷酸锂年产能，折合约  4000  吨的固体六氟磷酸锂年产能，可满足  32000吨的电解液生产需求。因此，当前公司已经基本实现了  100%的自产自供。同时，相比固体六氟磷酸锂，液体六氟磷酸锂是公司在技术上的一大升级，其通过连续化的生产有效降低生产成本。
        ■多项收购并举，产业链纵深布局。2015年，公司以自有现金认购江苏容汇20%股权（当前持股19.59%），布局碳酸锂业务。根据江苏容汇公告披露，其拥有泰利森、洛克伍德、西藏阿里麻米措等多家企业的锂矿和卤水资源，实现对公司碳酸锂产品的优先供应；2016年，公司进一步通过九江天赐和江苏容汇间接持有九江容汇43.71%股份，建设年产8000吨单水氢氧化锂和8000吨碳酸锂项目；2017年上半年，公司增资建有1万吨/年碳酸锂产线的云锂股份（18.58%股权），锂盐布局进一步完善。此外，公司在正极材料上也加快布局，综合材料平台正在逐步搭建。2016年，公司通过增资实现江西艾德51%股权控股，艾德拥有1万吨磷酸铁锂产能，预计18年可正式生产。根据电化学协会数据，17年下半年磷酸铁锂材料价格约为9.25万元/吨（税前），预计18年单价在8万元/吨左右。按照51%的股权比例，可为公司带来4亿元左右的营收增量。另外，公司在2017年3月2日公告中披露，将于台州新建2.5万吨磷酸铁锂产能。预计2018年底建成后，总磷酸铁锂产能可达3.5万吨，满足约17.5GWh锂电池生产需求。
        ■投资建议  ：6  个月目标价为  65.00  元，维持买入-A  的投资评级。预计公司  2017-2019  年的营收同比增速分别为  12.7%、46.1%  、41.1%；归母净利润分别为  3.69、5.50、6.93  亿元，同比增速分别为-6.8%、48.8%、26.2%。考虑到公司是锂电池电解液龙头，把握新能源汽车行业机遇深入产业链布局，维持买入-A  的投资评级，6  个月目标价为65.00  元。
        ■  风险提示  ：新能源汽车产销不及预期、产能建设不及预期、市场竞争加剧。