中泰证券-恒瑞医药-600276-JAK1抑制剂外用剂型授权海外，推进创新药国际化-180104

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        投资要点
        公司  公告  ，  与美国  Arcutis    公司达成协议，将具有自主知识产权的用于治疗免疫系统疾病的  JAK1    抑制剂  （SHR0302  ）  有偿许可给  Arcutis  ，许可  剂型范围为用于皮肤疾病治疗的局部外用制剂  。
        授权  SHR0302  ，公司最多可获得共  2.23    亿美元的首付款和里程碑款，外加销售提成。Arcutis  成立于  2016  年，主要从事医疗性皮肤外用产品的研发和销售。根据协议，Arcutis  将获得  SHR0302  在美国、欧盟和日本的独家临床开发、注册和市场销售的权利。Arcutis  将向公司支付：
        首付款：Arcutis  在  2017  年  7  月支付公司  10  万美元以获得  3  个月的独家协议谈判权。协议签订后  30  天内，Arcutis  将向公司支付首付款  40万美元。从协议签订日起，Arcutis  公司将获得  18  个月的评估期，进行外用制剂的研发和最多至临床  IIa  期的药效概念验证试验。当  Arcutis决定正式引进  SHR0302  时，Arcutis  需再向公司支付  150  万美元；
        里程碑：当  SHR0302  进入美国  Arcutis  的  III  期临床试验时，公司可获得  300  万美元。SHR0302  在美国、欧盟和日本成功上市后，Arcutis  向公司支付累计不超过  1,750  万美元的里程碑款；SHR0302  年销售额达到不同的目标后，Arcutis  向公司支付累计不超过  2  亿美元的里程碑款；
        销售提成：SHR0302  在美国、欧盟和日本上市后，公司按照约定比例从其年销售额中获取提成。
        2016    年，全球  JAK    抑制剂市场规模超  23    亿美元  ，处于快速增长期  。JAK-STAT  信号通路是免疫和造血功能均不可或缺的，多种不同的致炎因子激活此细胞内信号通路引起炎症反应。目前，全球上市的  JAK  抑制剂包括辉瑞的  XELJANZ、Incyte/诺华的  Jakafi/Jakavi、以及  Incyte/礼来的  Olumiant。2016  年，XELJANZ  和  Jakafi/Jakavi  合计收入  23.61亿美元；2017Q1-Q3，XELJANZ、Jakafi/Jakavi  和新获批上市的Olumiant  合计收入  23.31  亿美元，处于快速增长期。2017  年  年  3  月  月  16日，辉瑞的  XELJANZ    在国内获批上市。
        公司将  SHR0302    外用剂型海外权益授权  Arcutis  ，自己保留口服剂型所有权益。SHR0302  是公司自主研发且具有知识产权的  JAK1  小分子抑制剂，具有高选择性、高效和延长的血浆半衰期的特点，能提供更大的治疗窗。公司已在中国健康受试者中完成了Ⅰ期临床试验，目前正在Ⅱ期临床试验，适应症为类风湿性关节炎。  此次公司将  SHR0302    外用剂型海外权益授权  Arcutis  ，预计将用于特应性皮炎、银屑病等适应症，和  和  Arcutis    品种协同性强。
        盈利预测与投资建议：我们预计  2017-2019  年公司归母净利润分别为31.39亿、37.25亿、45.77亿，同比分别增长21.23%、18.7%和22.86%。
        我们  给予  公司  仿制药和阿帕替尼  利润  35-40    倍估值，对应  2018    年  市值1304-1490    亿  ；给予  公司创新药梯队  DCF    对应  2018    年价值  948    亿  ，公司  2018    年  合计  整体市值  2252-2438    亿  ，  对应目标  区间  79.95-86.55元，  维持    “买入”评级  。
          风险提示  ：新药研发不达预期的风险；药品降价风险。