中泰证券-郑煤机-601717-公司点评报告：博世电机完成过户；煤机龙头转型汽车节能核心零部件双主业-180107

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        完成博世电机过户，揽入汽车节能系统核心零部件巨头
        2017  年10  月12  日，公司公告拟联合中安招商、崇德投资等，拟以现金收购博世电机100%股权，交易基础价格5.45  亿欧元，折合人民币约39.82  亿元。收购对应EV/EBITDA  为7.85  倍，远低于可比A  股公司的25.28  倍的平均EV/EBITDA。
        截至2018  年1  月2  日，公司已持有博世电机100%股权。博世电机为博世旗下公司，是全球汽车起动机、发电机巨头之一，全球综合市占率达17%左右。博世电机48V  BRM  能量回收系统业务占据全球领先位置。2016  年度博世电机实现营业收入109  亿元，为郑煤机2016  年度营业收入约3  倍，收购完成后，将成为公司第一大业务板块。
        国企改革标杆，彰显“国企+市场化机制”优势
        自2017  年5  月公司签署博世电机《股权购买协议》，公司在7  个月内完成了海外资产过户，彰显执行力与活力。公司为国企改革标杆，市场化机制增进活力，核心管理层直接持股。2017  年3  月，公司购买亚新科资产并募集配套资金，引入员工持股计划，价格8.68  元/股，目前股价倒挂。
        受益全球燃油消耗控制，  48V  系统2017-2021  复合增长率有望激增89%
        欧美日韩等国家地区，纷纷提出燃油消耗控制纷纷时间表，中国也推出“双积分”制等政策。相较于高压混合动力系统，48V  微混系统能够以1/3  的成本（5000  元左右）提供了全混合动力的2/3  的好处，燃油经济性提高15-20％，有效折中节油率和经济性，有望成为应对燃油限制的极佳方案。
        博世电机48V  系统已处于进行试生产阶段，放量在即。预计到2021  年全球装备48V  系统车辆有望达243  万辆，复合增速达89%，对应48V  系统产值约122  亿元；到2025  年有望达1400  万辆，市场容量将超过500  亿元。
        液压支架龙头+汽车节能零部件双主业；业绩弹性大
        公司为液压支架龙头，22  亿收购亚新科旗下资产，打造汽车零部件“第二主业”。亚新科集团是中国领先的独立汽车零部件集团之一，2015  年净利润1.70亿元，受益重卡高景气，我们预计2017  年亚新科有望保持20-30%较高增长，未来2-3  年将保持较快增长。
        煤价回暖，煤炭固定资产投资4  年来增速首次转正。公司高端液压支架市占率超60%。2017  前3  季度公司煤机主业净利润增长96%，业绩大幅反弹（之前煤机利润高峰为16  亿元）。公司坏账准备计提充分，未来双主业业绩弹性大。
        盈利预测与估值：
        不考虑博世电机收购，我们预计2017-2019  年公司归母净利润4.38、6.97、8.60  亿元；考虑博世电机收购，我们预计归母净利润3.9、7.5、10.5  亿元，对应PE  为31、16、12  倍。员工持股认购价格为8.68  元/股，维持“买入”评级。
        风险提示：煤炭机械行业复苏持续性低于预期；汽车零部件业务整合低于预期；博世电机收购进展不及预期的风险