华创证券-保险行业：人身险保单贴现业务点评-180109

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        事  项
        2018年1月8日，保监会发布《人身险保单贴现业务试点管理办法（征求意见稿）》，对保单贴现市场建设做出了指引。
        主要观点
        1.保单贴现向保单持有人提供多元化的保单变现方式
        此前对保单持有人变现的选择有三种，即退保、保单质押贷款和持有至合同结束，目前保单贴现为保单持有人的第四种现金流解决方案。除保单质押贷款外，其余三种变现方式均意味着保单合同的终止或变更终止。
        对保单持有人来说，选择何种方式变现需要考量一定的成本。由于普通型寿险的预定利率一般固定，因此单个保单的IRR也是固定的。持有至合同结束是IRR最高的选择，退保由于损失全部费用则IRR最低，而保单质押贷款和贴现本质上是让渡部分保单IRR而得到流动性，因此介于持有至合同结束和退保之间，是变现的最佳方式，区别在于保单持有人继续保单权利的意愿。
        2.保单贴现业务为保单贴现机构带来业务机会
        利好部分有资格开展保险贴现的机构，未来可能出现专业从事保单贴现的资产管理机构（美国2016年保单贴现市场交易规模超过480亿美元，中国目前作为世界第二大保险市场，保单贴现还近乎一片空白，未来增长潜力巨大）。另外，《办法》注重提到互联网平台在保单贴现中的作用，鼓励互联网平台介入，目前取得各类保险牌照的流量平台和已建立金融科技的保险公司或提前受益。
        3.保单投资人存在获利基础，未来二级市场或放开
        保单投资人作为保单的承接方，保单贴现不可撤销，与保单抵押贷款或质押贷款严格区分。《办法》同时规定试点期间，已经贴现的保单不可办理转贴现或再贴现，意味着试点期间保单贴现的流动性会受到抑制，不排除试点过后进一步放开保单贴现的二级市场即转贴现或再贴现，以增加保单贴现供给。
        4.利好保险公司保单销售
        保险人即保险公司在保单二级市场的体系建设中必然受益，一是退保情况的减少将有助于退保率的下降，负债稳定性增加，有助于现金流管理，二是负债稳定性反哺资产稳定性，有助于提升资产负债久期的匹配，利差呈趋稳之势，三是保单贴现二级市场开展后有助于提升保单一级市场的发行能力，即保险公司在保单营销时可借此增加保单的吸引力。
        5.投资建议：
        从《办法》发布的行业环境和监管背景来看，可解读为进一步鼓励保障保险发展的积极信号，长期有助于保费的持续增长，对专注发展保障保险的保险公司构成利好。我们据此继续推荐大型保险公司新华、平安、太保和国寿。
        风险提示：保费严重不及预期；市场利率出现大幅向下波动。