中泰证券-元力股份-300174-游戏业务弹性扩张，研运一体战略落地-180110

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        投资要点
        核心投资逻辑：
        传统业务稳健增长，游戏布局弹性改善：元力股份的传统活性炭业务在经历了2010  年的高成长期，自2012  年开始进入稳定增长，这其中2015  年开始发力活性炭的环境改善应用方向，近两年亦进入稳定的增速通道。元力股份先于2016  年8  月完成广州创娱（游戏研发）的100%股份，完成了在游戏方向的切入，广州创娱的核心竞争力在于成熟研发团队和自有3D引擎。公司近期于2018  年1  月完成了冰鸟网络（游戏联运）的100%股份受让，在游戏研发的基础上，增加了渠道端的业务布局。
        中型CP  转型突围，依托IP  试水手游：2017  年广州创娱的页游开服数为9109  组，其中《三生三世十里桃花》为核心产品，共计开服数为3209  组。从2017  年网页游戏整体排名来看，广州创娱属于网页游戏开发商的中型企业。广州互娱的研发产品多属于影游联动作品（《剑雨江湖》、《三生三世十里桃花》），在基础游戏用户基数和潜在增量方面均具备初发优势。
        研运一体模式突围，冰鸟网络协同共营：冰鸟网络的新近加盟，使公司能够从业务结构的协同性出发，在游戏研发前端的“测试优化反馈”和研发后端的“运营维护优化”同时发力，在一定程度上提升公司游戏产品的存续期，初步预期其游戏存续期可以从平均12  月可延长至18-24  月。
        中小企业的长尾优势：虽然腾讯、网易两家独大占据了市场的大半份额，但是从游戏市场的本质性需求上来看，分布于不同年龄段的庞大游戏受众，用着及其分散和多样化的产品需求。对于广州创娱这样的中型企业可以通过长尾市场的精耕细作来来实现成长性变现。
        协同效应的产品前瞻：从目前公司的产品布局来看，未来一年的主要竞品类型是“页游转手游”和“3D-ARPG+IP”,对于这两者，由于是公司研运的主要优势方向（冰鸟网络主要体现在渠道发行，广州创娱主要体现在自有3D  引擎），所以能够在短期突围的基础上，打造自身的“长尾优势”和“独立游戏创新”。
        盈利预测及投资建议：我们预测公司  2017-2019  年营收为8.41、  17.06、22.75  亿元，归母净利润  0.65、3.11、4.67  亿元，同比增长52.24%、380.35%、50.33%，对应  EPS  0.27、1.27、1.91。公司自2018  年开始依托自身的3D  游戏引擎，存量产品以“页游转手游”为主线，增量产品以“3D+IP  衍生”为主线的双产品驱动模式，将推进公司游戏板块业务进入高爆发期。同时在引入冰鸟网络后，将依托“研运一体”模式明显改善产品存续周期（从平均存续期12  月延长至18  月），我们给予  2018  年26  x，对应合理价格33.00  元/股，首次覆盖，“买入”评级。
        风险提示事件：
        游戏行业政策趋严，影响整体行业估值预期：对互联网行业进行行业规范，出台相应的监管细则，影响整体行业的估值预期。
        产品转型不达预期：近两年游戏竞品的“头部效应”（王者荣耀、阴阳师等）和独立游戏市场的“长尾效应”，公司的存量优势面临着被持续压缩的潜在风险。
        行业集中度加速提升：公司在运维加强方面的落地面临行业演进下，竞争急剧加速，潜在进入壁垒提升。