天风证券-江西铜业-600362-高资源自给率、低成本、高弹性的优选铜业标的-180109

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        资源为王，公司拥有国内最高的矿山铜产能。公司坐拥国内最大的露天铜矿——德兴铜矿，该矿年产精矿含铜约16  万吨，稳居业内第一；公司六座矿山合计年产精矿含铜约21  万吨，为国内的铜业上市公司中的最高水平。公司资源自给率在业内最高，且核心资产德兴铜矿为露采矿，现金成本显著低于其他矿山，这为公司带来了显著的成本优势。
        铜冶炼产能高，规模优势突出。公司旗下贵溪冶炼厂为全球单体冶炼规模最大的铜冶炼厂，技术领先且具有规模效应，使公司更具成本优势。另外贵溪冶炼厂在精矿采购方面存在优势，一方面，贵溪冶炼厂的部分原料来自自给铜精矿，拥有开采和运输的双重成本优势，另一方面，公司在TC/RC定价谈判中具有重要话语权，有利于主动控制冶炼业务的毛利水平。
        铜箔业务成为公司业绩的新增长点。近年随着新能源产能的崛起，锂电池用铜箔成为铜箔新的消费亮点，由于行业进入壁垒高，短时间内产能增长速度难以赶上消费增长，锂电铜箔供不应求，加工费大涨，在此背景下，公司铜箔业务受益，盈利状况好转。
        价格中枢抬升，铜博士或已步入2-3  年景气周期。进入2017  年以来，铜价在基本面偏紧、美元下行的共同作用下重心抬升，公司大幅受益。从2017  年起，由于铜精矿后续供给增量小，而冶炼产能供给相对过剩，铜精矿相对冶炼产能开始趋紧并有小幅短缺。铜精矿短缺向下传导，精炼铜将形成供需缺口，并有扩大趋势。虽然冶炼产能有所过剩，但原矿供应不足的缺口将制约中游冶炼厂，难以形成大量的精炼铜增量。我们测算2017-2019  年铜供需缺口分别为21  万吨、38  万吨和57  万吨。铜供需缺口有望放大，铜博士或已步入2-3  年景气周期。
        公司将享受为期3  年的税收优惠，利润有望进一步释放。2017  年11  月，上市公司被认定为江西省2017  年第一批高新技术企业有效期3  年。这意味着公司自2017  年起至2019  年将连续三年享受按15%的税率征收企业所得税。由于公司的主要盈利实体多为上市公司资产，税收优惠将大概率使公司利润进一步释放。此外，执行15%税率的起始时间为2017  年，即15%的税率将直接反应在公司2017  年年报中。
        盈利预测与投资建议：我们测算2017-2019  年归母净利润分别为26.40  亿元、43.22  亿元和44.76  亿元，EPS  分别0.76  元/股、1.25  元/股、1.29  元/股，对应现价2017-2019  年PE  分别为27  倍、17  倍、16  倍，考虑公司是国内铜资源的龙头企业，矿山产能最大，业绩弹性高，目前铜价维持高位且有望继续上行，公司将显著受益；同时，税收优惠落实后公司2017-2019年利润有望继续释放。参考可比上市公司紫金矿业、铜陵有色及云南铜业，给予目标价27.5  元，对应2018  年22  倍PE，上调至“买入”评级。
        风险提示：铜价下跌，公司产销不及预期，公司矿山出产不及预期