华泰证券-顾家家居-603816-牵手Natuzzi，加码中高端市场-180110

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        牵手Natuzzi，加码中高端市场
        顾家和Natuzzi  签署战略合作协议，并取得合资公司51%的股权。合资公司将负责Natuzzi  Itallia  和Natuzzi  Editions  两个系列产品在中国大陆和港澳的销售。我们认为本次合作将提升顾家在中高端市场的影响力。上调盈利预测，预计2017-2019  年EPS  为1.82、2.42、3.17  元，给予2018  年28-30  倍PE  估值，对应合理价格区间67.73-72.56  元，维持“增持”评级。
        顾家拟和Natuzzi  战略合作
        根据公司公告，顾家和Natuzzi  签署战略合作协议。顾家将向Natuzzi  全资子公司纳图兹贸易（上海）有限公司增资6500  万欧元，取得其51%的股权。合资公司将拥有Natuzzi  Itallia  和Natuzzi  Editions  商标的永久和独家经销许可，并在中国大陆、香港、澳门销售产品。Natuzzi  将为合资公司提供产品，并给与一定折扣。
        本次战略合作有望提升顾家在中高端市场的竞争力
        纳图兹贸易（上海）2016  年营收1.5  亿元，净利润2005  万元，预计并表之后对于顾家的直接业绩增厚效果不明显，但和Natuzzi  的合作有助于提升公司的综合能力，尤其是在中高端市场的竞争力。Natuzzi  成立于1959年，是意大利规模最大的家具上市公司，主要市场包括欧洲、美国、中国、日本等。公司也是最早进入中国市场的意大利品牌之一。公司官网显示，目前公司在中国大陆地区有近80  家专卖店，产品包括沙发、扶手椅、茶几、配饰等。本次合作为顾家增加了两个中高端品牌（Natuzzi  Italia  和NatuzziEditions），同时增强了公司在设计、研发制造、零售管理等各方面的能力。
        渠道扩张推动营收增长，品类拓展打开发展空间
        零售方面，顾家在国内外拥有3  千多家专卖店，未来计划每年净增加门店400-500  家，并在三四线城市继续加密渠道；工程渠道方面，公司与恒大签订战略合作协议；ODM  方面，公司继续推进大客户战略，2017H1  外销同比增长50%。顾家大家居战略日渐完善，公司立足优势品类沙发，并逐步向床垫等新品类拓展，我们认为公司此前积累的品牌、渠道、管理等各方面的优势使得新品类之间可以产生良好的协同，大家居战略将打开公司成长的天花板。
        上调盈利预测和目标价，维持“增持”评级
        作为软体家具龙头，顾家在品牌、供应链管理、管理能力、渠道规模等各方面行业领先，本次和Natuzzi  和战略合作有望提升顾家在中高端领域的竞争力。我们判断较高增速有望持续，上调盈利预测，预计2017-2019  年归母净利7.8、10.4、13.6  亿元（前值：2017-2019  年归母净利分别为7.8、9.6、12.4  亿元）。参照可比公司2018  年PE  估值平均29  倍，考虑到公司竞争实力、长期发展空间、利润增长速度，给予公司2018  年28-30  倍PE估值，对应合理价格区间67.73-72.56  元，维持“增持”评级。
        风险提示：战略协议履行尚存在不确定性；原材料价格大幅上涨。