国海证券-长园集团-600525-事件点评：股权之争和解，公司治理再上新台阶-180110

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        事件：
        1）公司发布公告，公司股东沃尔核材拟将所持有长园集团7400  万股(约占公司股本5.58%)无限售流通股以16.8  元/股价格转让给山东科兴药业有限公司。
        2）公司与沃尔核材签订《关于支付现金购买资产的框架协议》，沃尔核材承诺沃尔核材及其一致行动人不再增持长园集团股份（配股除外），积极支持长园集团长远发展，对经长园集团董事会审议通过的议案均投赞成票。
        长园集团同意以现金兑付方式向沃尔核材转让子公司长园电子75%股权，交易价格初步预计为人民币11.925  亿元。
        投资要点：
        股权之争和解，公司提高治理水平再上新台阶。根据《框架协议》内容，先决条件为以协议转让向山东科兴药业转让股权事宜通过股东大会审议且转让协议生效。综合评估了沃尔核材和山东科兴的股权转让协议之后（转让价格相比停牌前价格溢价6.4%），我们认为该股权转让协议很大概率会生效。若《框架协议》生效，沃尔核材及其一致行动人将不再增持公司股票，同时赞成管理层决议，公司长达4  年股权之争和解。届时公司股权结构将得到优化，公司治理水平、决议效率进一步提高。公司前三季度财务费用2.3  亿元，同比增长197%，获得股权转让支付现金11.925  亿元后公司资金压力将会大幅缓解。长园电子2017  年预计净利润1  亿元左右，75%股权转让后不再并表，预计对公司整体业绩影响较小。
        中锂新材产能快速扩张有望实现以量补价，华盛工厂新产能已经准备就绪。公司收购的中锂新材已经于8  月实现并表，目前公司持有中锂新材76.35%股权。中锂新材是国内领先的湿法隔膜研发生产企业，目前已经开工10  条产线，2018  年计划新建10  条产线，全部投产后产能将达到8  亿平米。公司现在已经向比亚迪、CATL  等国内领先动力电池企业实现批量供货，产品质量得到认可。预计2018  年湿法隔膜将会有20-30%幅度价格下降，中锂新材已经进入领先动力企业供应链，产能快速扩张，有望实现以量补价，预计2018  年中锂新材的净利润约为3  亿元。
        长园华盛泰兴工厂已经建设完成，现在已经进入调试阶段。泰兴工厂电解液添加剂设计产能达到6000  吨，受到特斯拉需求拉动，预计未来海外销售将稳定增长，产能爬坡过程中业绩逐步释放。
        智能工厂板块和鹰业绩快速增长，运泰利订单充足。长园和鹰上半年实现营业收入10.27  亿元，同比增长366%，净利润8172  万元，同比增长410%。2016  年8  月收购以来，经过公司管理规划，市场拓展和成本控制方面效果显著。长园和鹰在自动裁剪机、自动铺布机、智能吊挂系统领域技术领先，能够提供缝前、缝中、缝后整个服装工艺产品线解决方案，预计未来将持续受益于服装行业产业升级。
        运泰利受到产品交付的影响，2017  年上半年业绩与去年同期基本持平，客户拓展卓有成效，订单同比增长40%。消费类电子测试系统产品线成功推出  V2.0  版本，进一步缩小体积，优化成本。电子及指令分配模块的研发完成为手机、可穿戴电子产品标准化做好准备。
        目前公司新品开发推广顺利，重点客户深入挖掘，预计运泰利2017、2018  年收入增速分别为30%、40%。
        智能电网设备海外市场实现突破，国内市场受益于一二次融合。2017年公司顺应一次二次设备融合的趋势将将长园电力及长园高能并入长园深瑞，整合后长园深瑞市场竞争力将进一步提升。海外市场拓展顺利，长园深瑞印度/沙特等重点国家入网工作稳步推进，安哥拉和埃塞国网主网项目上实现开局。
        盈利预测和投资评级：在不考虑此次股权转让的情况下，预计公司2017-2019  年EPS  分别是0.64  元、0.94  元、1.19  元，对应的2017-2019  年PE  分别为25  倍、17  倍、14  倍。我们看好公司1）股权之争和解以后，公司治理水平，决议效率提升，盘活存量资产2）中锂新材湿法隔膜产能快速扩张实现以量补价3）智能工厂板块受益于产业升级4）智能电网海外业务拓展顺利，实现稳步增长。首次覆盖，给予“买入”评级。
        风险提示：股权转让协议不能生效风险；湿法隔膜大幅降价风险；生产线建设及产能投放进度不及预期；智能工厂订单交付不及预期；智能电网设备招标不及预计。