华泰证券-国轩高科-002074-客户不断丰富，产品性能持续提升-180110

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        下游客户不断突破，高能量密度电池产品开花结果
        经过不懈的努力，公司成功进入多家龙头新能源汽车企业的供应链，包括客车龙头宇通，乘用车龙头北汽、上汽、众泰、吉利、江淮，同时公司近期还与铁塔公司联手推动电池梯级利用。在产品技术方面，公司也取得不断突破，三元622  产品今年将量产，同时811  产品研发也在快速推进。考虑到行业降价压力和利润率下滑，以及公司配股影响，我们调整公司17-19年EPS  至0.95  元、1.21  元、1.45  元，调整目标价区间至26.64~30.28  元，维持“买入”评级。
        乘用车客户不断丰富，携手铁塔公司推动梯级利用
        公司下游客户不断丰富，在客车领域成功进入宇通客车的供应链；乘用车客户包括北汽、江淮、众泰、吉利、上汽等，是江淮的第一大电池供应商，同时在北汽的供应量中占比也超过10%。同时，公司与中国铁塔签订动力电池梯级再生利用合作协议，大力推动梯级动力电池在通讯基站领域的应用。目前铁塔存量基站近190  万个，在网蓄电池总容量46.38GWh，具有较大的梯级电池消化能力。
        产品能量密度进一步提升，三元622  产品即将量产
        公司电池产品的能量密度不断提升，磷酸铁锂电池能量密度可以达到170Wh/kg，未来配合硅碳可做到190Wh/kg。在正极材料方面，公司目前已经具备1.8  万吨磷酸铁锂产能、6000  吨三元622  正极产能。今年产品升级后，公司将量产三元622  电池产品，在三元811  产品方面，公司已经研发到电芯阶段，未来电池能量密度有望达到300Wh/kg。
        公司积极通过提升产能和整合上游提升利润率水平
        面对行业的降价压力，公司通过扩大生产规模和向上游整合保证自身的利润率水平。产能方面，公司公告现有实际产能6.5GWh，2018  年上半年公司还将有6-7GWh  产能投产，其中三元622  产能5GWh，公司预计2018年底整体产能将达到13-14GWh，同时预计全年动力电池产量将有望达到8-9GWh。
        目标价区间26.64~30.28  元，维持“买入”评级
        考虑到行业降价压力，毛利率下滑，我们小幅下调了公司17-19  年归母净利润至10.76  亿元、13.77  亿元、16.53  亿元，同时由于公司配股，股本增加至11.37  亿股，摊薄公司EPS  至0.95  元、1.21  元、1.45  元。参考行业可比公司2018  年25  倍平均PE  水平，我们给予公司18  年22~25  倍PE估值，调整目标价区间为26.64~30.28  元，公司是A  股龙头电池企业，维持“买入”评级。
        风险提示：新能源汽车和动力锂电池销量不及预期；国家新能源汽车发展政策波动给行业造成负面影响；新能源车补贴拖延影响公司回款。