东海证券-宏观经济2018年度报告：从总量为王，到结构胜出-180109

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        ◎投资要点：  
        当前，中国经济以总量为主的高增长时代基本结束，已显现出结构升级的中速增长特征。经济增速有回落的内在要求，但增速大幅下跌的可能性也不大，估计2018年GDP增速小幅回落至6.5%左右，相应的投资机会估计也是结构性的。  
        全球经济回暖，中国经济显韧性。根据IMF预测，2017年全球实际GDP同比增速可达3.62%，增速由降转升。从2000年以来9年一个经济增长周期的情况看，全球经济有望进入复苏增长阶段，美、欧、日等发达国家均有迹象已经先后进入复苏阶段。中国一些软指标已率先回升，如PMI、进出口、用电量、设备更新等增速已经于近两年开始回升，经济发展显示出较强的韧性。  
        经济发展的结构性特征越发明显。
        （1）投资主导的第二产业贡献下降，消费主导的第三产业贡献上升。（2）新技术、新兴产业崭露头角，人工智能、新能源汽车、互联网、通信等新兴产业快速崛起，战略性新兴服务业、生产性服务业和科技服务业增速较高，工业机器人产量增速超过100%。
        美联储加息缩表有超预期的风险。美联储加息常常会引发世界性的金融、经济危机，如拉美债务危机、东南亚金融危机、美国次贷危机等。
        为应对次贷危机，美联储资产负债表规模扩大了400%，联邦基金利率降到了0-0.25%。随着经济好转，失业率下降，美联储从2015年开始加息、2017年开始缩减资产负债表。但因为通胀水平不达标等，加息速度很慢。预计2018年美国通胀水平将有较好回升，美联储加息、缩表有超预期的可能。这可能会导致全球资金紧张，发展中国家和新兴市场国家风险增加，我国资金流出压力加大。美国减税刺激经济，增加进口，对我国经济影响总体略偏正面。  
        经济转型有压力。中国经济转型升级，很难继续保持较高的增速。（1）人均收入达到中高收入水平后，经济增速一般都会下降，拉美一些国家更是陷入了"中等收入陷阱"。（2）从经济增长模型来看，劳动力人口下降，资本投入增速趋降，技术创新虽已有成效，但力度仍然不足，经济增长缺少强动力。（3）估计2018年通胀会走高，同时考虑到防止资产价格继续大幅上涨，货币政策的空间在变小。财政政策受制于控制地方债风险，政府投资空间也受到限制。（4）2017年迎来的最强环保监管，对经济增速也有一定影响。  
        寻找结构性投资机会。企业盈利水平改善，养老金、A股纳入MSCI指数等增量资金入场，国家支持资本市场发展的政策不变以及国际环境进一步改善等，利好股市。但国家防风险去杠杆，强化金融监管，流动性可能中性偏紧，货币收缩、利率上行对股市估值有一定负面影响。此外2018年股市解禁规模仍然很大，也有一定利空影响。总体来看，利多因素大于利空因素，但也难以走出大牛行情，估计以结构性行情为主，须防止美联储加息缩表过快的风险。建议关注新技术新产业、消费升级、行业集中度提升较快的细分行业龙头、需求稳定、供给受限的子行业，以及生态环保等相关个股。