西南证券-阅文集团-0772.HK-厚积薄发，王者登场-180111

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        投资要点
        推荐逻辑：2017-2020年在线阅读行业  4年的  CAGR  预计达  30.9%，公司作为在线阅读行业绝对的龙头，拥有手机QQ、QQ  浏览器等腾讯旗下流量强势的应用的导流，预计将充分享受行业快速增长以及头部厂商用户粘性持续上升的红利，继续保持高速发展。版权运营方面，背靠腾讯平台（腾讯影业、腾讯视频、腾讯动漫、腾讯游戏等），公司960  万部作品多元变现的空间巨大。
        在线阅读：海量优质内容叠加强势渠道，公司优势有望巩固。2017  年，中国手机网文用户占总体手机网民的40%-50%，全民阅读政策或进一步提升阅读人口基数。消费升级+版权保护+影视付费铺垫，网文付费率有望提升。公司是在线阅读市场绝对的龙头，截止2017H1，拥有960  万部作品、640  万名作家、MAU近2  亿，总用户数近6  亿。除了自有平台外，还是手机QQ、腾讯新闻、微信读书、QQ  浏览器等阅读板块的独家内容供货商，公司有望最大程度分享阅读人数和付费率双提升的红利。
        版权运营：背靠海量内容资源，打开多元化变现的想象空间。2017  年1-11  月，收视率、网播量、票房TOP10  的电视剧、网剧、电影中，分别有7/7/8  部是IP作品，IP  的稀缺性与市场的需求使得IP  价值飙升。此外，与国外发达国家相比，中国的版权运营仍有巨大的增长潜力。公司2015  年开始扩张版权运营业务，现在已经是国内IP  变现能力最强的在线阅读平台，预计在全行业最大的内容库+团队优势+腾讯资源优势+经验优势的加持下，公司版权运营业务有望迅猛增长。
        网文出海：拓展海外文学版图，起点国际已成为网文出海的标杆。5  亿+的潜在海外用户待发掘，海外网文市场成蓝海。2017  年5  月，公司旗下起点国际正式上线，3  个月后，上线网文90  部（之前英文网文市场可读作品不到50  部），成为海外网文市场内容最多的平台和海外网文读者会选择的阅读平台TOP2。广告少、翻译优质、内容库充足且更新快，起点国际有望迅速开辟市场，逐步推进全版权（影漫游衍生品等）的出海，为泛娱乐产业升级探索更大空间。
        盈利预测与投资建议。目前市场上与公司业务、体量相近的仅有掌阅科技一家，A  股市场上掌阅科技2018  年PE  为81  倍。考虑到阅文的体量是掌阅的近3  倍，是在线阅读平台的绝对龙头，具备最强的内容库、最多的作者群体，且未来版权变现空间巨大，最终给予公司2018  年95  倍估值，对应目标价106.49  港元（88.55  元人民币），首次覆盖，给予“买入”评级。