东方证券-新经典-603096-十年积淀铸就大众图书出版龙头，畅销且长销精品兼具稳定性与爆发性-180114

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        核心观点
        公司是以“精品化”路线为核心的大众图书出版龙头，高增长、高毛利的自有版权图书策划与发行业务是公司核心竞争优势。公司拥有十年以上行业经验，专注文学、少儿等领域内容策划，推出了《窗边的小豆豆》、《百年孤独》、《解忧杂货店》等畅销作品。2017  年上半年，公司自有版权图书业务实现营收3.3  亿元，同比增长46.9%，毛利率52.6%。自有版权图书毛利率稳步提高，叠加业务结构改善，推动公司综合毛利率持续提升。
        我们认为龙头出版公司将拥有更大利润空间和更高业绩增速，主要逻辑在于：（1）图书市场畅销书效应显著。销量排名前5%的图书品种贡献了实体渠道64%和线上渠道79%的销售码洋，电商的推广资源、供货折扣向畅销书倾斜，加剧马太效应，畅销作品拥有更高毛利率；（2）普通版权和优质版权价格差距显著，中小出版商获取优质版权的难度加大。龙头公司在获取优质版权时具备的资金、信誉和运作能力优势；（3）优质版权向头部出版商集中，行业集中度趋于提升。2008-2016  年拥有TOP30  畅销书版权的出版商数量持续减少，优质版权向龙头公司集中的趋势明显。
        经营效率及盈利能力领先行业，“畅销+长销”精品兼具稳定性和爆发性。公司产品定位为“畅销且长销”，畅销书上榜数量、生命周期、品种码洋效率均高于行业平均水平。上市一年以上图书贡献超过85%销售码洋，存量优质版权的销售爆发力与持续性已得到市场长期验证；同时《人民的名义》、《嫌疑人X  的献身》等由影书联动带来销量大增，新增爆品带来业绩弹性。公司对上下游具备强议价力，销售折扣保持52%以上，版权成本稳中有降。股权激励授予完成后，核心团队深度绑定，为未来业绩增长打下坚实基础。
        财务预测与投资建议
        我们预测公司2017-2019  年EPS  为1.69、2.23、2.81  元，复合增速高于其他国有出版企业，且公司产品所处细分品类及发展阶段有所不同，采用FCFF估值方法，目标价72.28  元，首次覆盖并给予“买入”评级。
        风险提示
        优质内容供应不足，存量图书增速低于预期，业绩增速持续不及预期