东吴证券-宏观点评：2018年出口的不确定性-180112

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        事件  
        1月12日海关总署公布贸易数据：以美元计价，2017年全年中国进口累计同比增长15.9%，出口累计同比增长7.9%，全年贸易顺差4225.1亿美元。      
        观点    
        量价齐升提振2017年出口表现。2017年我国出口结束了两年负增长的态势，具体来看出口高增速主要有三个原因：1）世界经济温和复苏，2016年底以来美、欧、日等主要经济体制造业景气指数维持高位，外部需求有所回暖，根据WTO统计，2017年前三季度全球70个主要经济体货物贸易合计出口值同比增长9%以上，贸易增势明显。2）大宗商品价格触底回升，带动全球工业品价格大幅上涨。据海关总署统计，2017年我国出口价格指数为103.9，价格对出口增长的贡献率为37.3%。3）2015、16两年出口连续负增长，低基数因素在一定程度上抬高了2017年的增速。  
        2018年出口存在三点不确定性。1）出口对象集中度提升，加大出口贸易的不稳定性。2012年以来，前十大贸易伙伴出口额所占权重从64.4%提高到67%，出口增长贡献率从46%提高到85%，第一大贸易国美国的贡献率更是明显上升。如果2018年美欧等主要贸易国经济复苏和进口需求增长不及预期，我国出口增速将受到很大拖累。2）出口份额"天花板"显现，制约边际改善空间。通过测算我国在主要贸易伙伴国中进口金额中的占比，我们发现除美国外，我国对主要贸易国的出口份额上升势头明显停滞，可能已经出现了"天花板"效应。3）人民币汇率回升可能影响出口竞争力。2017年出口表现亮眼，一定程度上受到2016年人民币汇率贬值的滞后影响，随着美元兑人民币汇率从2017年初6.95高位回落到年底的6.51，人民币全年累计升值6.8%。考虑到主要经济体货币政策集体趋紧，美元上行空间有限，我们预计18年人民币汇率将在6.6附近保持强势震荡，因此汇率对出口的作用恐将由推动逐渐转为拖累。  
        2018年净出口贡献不减，进出口增速双双回落。在17年出口高基数效应下，基于上述三点不确定性，我们预计18年出口增速将回落至5%左右。进口方面，价格对17年进口增长的贡献率为52.6%，随着地产后周期驱动工业产成品库存周期转入去库存阶段，内需边际放缓，叠加大宗商品价格同比涨幅回落，预计今年进口增速回落至10%左右。在进出口双双回落背景下，我们预计18年净出口对GDP增长的贡献率仍有望达到0.3%，与17年前三季度持平。  
        风险提示：全球经济和贸易增速放缓，出口大幅回落。