安信证券-铝行业分析：电解铝配置窗口有望开启-180115

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        ■前期电解铝供改行情低于市场预期，除供应因素外，需求受压制是重要原因。铝板块自去年9  月以来持续下跌，供给方面宏桥采暖季减产低于预期、合规新增产能投放超预期等难逃其咎，但需求侧受到压制也是不容忽视的重要因素。数据显示，铝加工行业开工率自去年8月以来持续下跌，在时点上与8  月第四批中央环境保护督察全面启动时点恰好吻合；再从环保限产要求以及草根调研看，铝加工企业受环保影响的确不小，环保限产可能是导致需求侧不及预期的重要因素。
        ■需求短期否极泰来，中长期有望获得持续支撑。随着违规产能关停和采暖季限产落地，2018  年，铝市需求将成为基本面变化最主要的边际因素。我们认为铝消费有望趋于改善，一是边际上看，环保限产影响有望趋弱，铝材开工率开春大概率攀升；二是海外经济复苏强劲且持续，国内经济有望企稳整固，中长期有望获得持续支撑。
        ■供应压力短期缓解，供给侧中长期有望维持偏紧状态。短期看，前期铝价下跌引致行业开工率显著下降，且新增产能投放进度有望放缓，短期内供应压力缓解。中长期看，据阿拉丁统计，供给侧改革已实现违规在产产停产376  万吨，且新增产能被政策严格限制，旺盛的铝消费终究会消化供应压力，全球铝市有望维持偏紧状态。
        ■两重政策利好值得期待，有望实现α和β共振。一是预计2018  年电解铝供改的主要方向将从违规产能关停转向去杠杆，以及存量产能的兼并重组和结构优化。这为具备合规产能指标，去杠杆和兼并重组潜力较大的公司带来显著的α机会。二是山东省289  万吨违规产能弄虚作假事件曝光，有望带来违规产能的进一步削减，具有极强的看涨期权价值。2017  年12  月26  日，中央第三环境保护督察组向山东省委、省政府进行督察反馈，其中提到滨州244  万吨及聊城45  万吨出具虚假证明的问题。虽然目前政策处理意见尚未给出，但考虑到该事件本身的严重性和供改政策严肃性，我们认为有望引致违规产能的进一步削减，为当前铝价赋予了极强的看涨期权价值。
        ■电解铝配置窗口有望开启。经历了三个月的下行和震荡，前期铝市的负面因素已逐渐被市场消化，市场亟待重新审视电解铝的配置价值。考虑到需求有望否极泰来，且长期前景改善；供给侧压力短期逐步缓解，中长期供改意义深远；再加上政策层面存量兼并重组酝酿个股机会，山东省289万吨违规产能弄虚作假事件的看涨期权价值凸显，我们认为电解铝配置窗口有望开启。建议关注在2018年有望实现β和α共振的标的，依次为神火股份、云铝股份、中国铝业等。  
        ■风险提示：1）需求改善不达预期；2）新增产能释放超预期；3）供改政策低于预期。