东吴证券-食品饮料行业跟踪周报：白酒基本面依旧向好，一季报或超预期-180113

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        投资要点
        推荐组合：核心推荐五粮液、山西汾酒、沱牌舍得、水井坊、伊利股份、中炬高新。推荐贵州茅台、泸州老窖、青岛啤酒。
        上周行情回顾：上周沪深300  上涨2.08%，食品饮料行业上涨5.02%。子板块中，白酒涨幅最大，为7.11%。
        周观点（第2  周）：1.  本周食品饮料（+5.0%）大幅跑赢沪深300（+2.1%），其中白酒（+7.1%）、饮料制造（+6.3%）、乳品（+3.5%）涨幅领先。我们认为18  年白酒行业趋势向好，一季报开门红可期。由于18  年春节比17  年春节至少晚15  天，旺季业绩确认进一季度，同时洋河、水井等公司1Q17  业绩都是低点，一季报有望开门红。综上我们继续看好茅台、五粮液、泸州老窖以及次高端山西汾酒、水井坊洋河股份和沱牌舍得，食品股伊利股份、中炬高新和桃李面包。2.白酒行业观点：基本面依旧向好估值不高，白酒是消费品中估值弹性最大且业绩确定的子板块。随着茅台提价+放量带动行业景气度持续提升，我们判断一季度茅台收入和利润分别有30%和40%以上增长，其中价格提升18%，叠加结构升级，价格贡献超过22%的利润增长。  3.原奶行业观点：原奶价格走势周期性特点较强，随着供需调整速度放缓，原本三年的周期时间在逐渐被拉长。国际奶价自16  年6  月后触底反弹，  进入新一轮周期，近期恒天然奶粉拍卖价回落，主因季节性供给增长较快+前期涨价后奶农盈利改善小幅扩产+奶粉库存尚在消化抑制上涨。但长期看主产国奶牛数量未明显增加，需求受益经济复苏稳步提升，我们预计18  年国际原奶价格先跌后涨。国内生鲜乳价格复苏时间和速度显著慢于国际，17  年4  月后开始复苏，增速基本持平，目前国内奶牛存栏和数量均位于历史底位，我们预计18  年会温和上行。4.个股具体情况分析：【贵州茅台】：茅台自2018  年起适当上调茅台酒产品价格，平均上调幅度为18%左右，飞天茅台出厂价从819  提升至969。草根调研显示茅台批价约1700  元左右，新价格货源尚未大批量供应导致经销商库存紧张批价上行，伴随春节期间投放7000  吨飞天和相应价格管控，批价有望下行。1）提价带动18  年业绩高弹性。根据此前公告，18  年茅台投放量约2.8  万吨，同比17  年规划量2.6  万吨，+7.7%。17  年实际投放量超计划量，18  年也有望继续超计划量投放，结合提价18%因素，测算18  年茅台收入增速25%-30%以上，利润增速30%-35%以上。2）公司预告17  年实现营收收入600亿元以上，测算单Q4  发货量7000-8000  吨，同比持平，单Q4  利润同比+50%以上，判断应该999  计划外配额提升有一定贡献。17  年全年发货量约2.9-3  万吨，超过之前公布的2.6  万吨计划量12%以上。3）茅台有望进入新一轮价格驱动增长周期。从历史提价经验来看，茅台06-12  七年间除09  年外均持续提升出厂价，平均提价幅度21%。此轮茅台价格策略清晰，通过茅台云商稳定市场零售价，调控批价重新合理分配渠道利润。
        我们认为，在目前一批价与出厂价仍有600元以上空间，以及高端白酒集中度提升供不应求情况下，茅台有望进入价格驱动收入业绩增长的新周期。【五粮液】：近期普五上调计划外价格从819至839，同时我们预计18年按照1：1调控计划内和计划外配额比例，实现变相提价。根据草根调研，经销商要求按照计划外839价格率先打款，中途如果市场价格波动，还会进一步缩减计划内配额，稳定市场价格。1218投资者交流会宣布2018年普五及以上投放量达2万吨，股份公司收入目标超预期。【洋河股份】：公司自15年起发力江苏市场，规划细分到县市。15年江苏市场约200个，16年300+，17年400+个，成长迅速。草根调研显示江苏市场2018年均保持20%+增速，公司也有相应费用支持，预计未来可以持续。公司今年省内海、天价格理顺标志着17年调整到位，18年通过理顺价格、增厚渠道利润，充分发挥公司在渠道和营销的动力，加速成长。【泸州老窖】：1）国窖1573在17年通过终端布局和品牌拉动，实现量价齐升。我们预计17年全年国窖实际销售6000吨以上，同比增长70-80%。国窖1573年底控货挺价效果明显，全国批价740，局部区域达到760-780左右价格。在茅台、五粮液进一步提升出厂价的情况下，不排除国窖在价格上顺势进一步调整。参考五粮液17年渠道顺价后释放的市场推力，期待18年国窖继续实现量价齐升，带动收入利润高增长2）应关注特曲腰部产品的2018年布局及特曲60版等单品的快速放量。公司在12月初召开特曲"品牌复兴"大会之后，明确了特曲次高端400-500价位60/80版、中端200-300元老字号、晶彩版等主力产品定位。近期特曲60版已经开始全国化招商，有利布局次高端增速最快的子行业。3）高端酒整体趋势向上，期待春节旺销、价格以及全年规划等催化剂。我们认为，17年国窖、特曲产品价格梳理、渠道改革和团队建设完成，在茅台、五粮液收入业绩指引加速的情况下，看好老窖在18年收入和利润加速提升的空间，有望继续超预期。【山西汾酒】：根据草根调研多款单品上调结算价及控货。我们认为控货有利于批价和终端价进一步上行以及控制库存，展望春节旺季经销商按新价格打款+补库存，动销旺盛可期。【水井坊】：1）草根调研，12月提价后渠道备货积极，经销商库存环比改善明显，环比较中秋国庆前库存水平更低。1.25号开始执行春节促销政策，目前促销礼品、宣传物料已经提前分发到终端进行准备。渠道库存低，终端消费者促销准备充分，动销有信心。2)  春节公司指引50%的增长目标实现信心比较足。价格上提价后市场正在向公司目标批价和零售价执行。如果1.25日执行春节促销和新价格之前终端库存消化，春节出货会更加超预期。3)竞争格局上，理性客观看待费用投入。春节是全年最重要的季节，各个厂商都会大力度投入。但目前整体次高端竞争仍未饱和，只有少数城市有直面竞争，大部分区域仍然是抢夺地产酒和贴牌酒的份额。水井坊费用掌控最有效可控，18年费用率我们预计会前高后低。【沱牌舍得】：1）我们草根调研舍得3-11月销售增长维持70-80%的高增速，核心区域川渝、河南、山东、东北保持了80%以上高增长。目前经销商库存回归合理1.5月的水平，为再次调节核心产品:品味舍得的价格打下基础。2）12月初舍得提价后，渠道经销商打款积极，12月我们预计全国销售口径3.5亿。即将进入春节旺季，有望继续延续舍得在17年的高速成长。3）公司17年3月开始全面营销改革，18年在营销策略微调的情况下，有望解决产品价格、局部区域费用投放不平衡带来的窜货等问题。草根调研了解到18年公司有望聚焦核心终端，打造联盟体门店，进行费用投入聚焦、加速推动核心产品放量。我们认为，沱牌舍得有望在18年延续水井坊的16-17年成长路径，实现加速全国化布局放量。【伊利股份】：液奶行业高景气，伊利强者恒强。我们根据调研，估计10月、11月行业销售额增速均超10%，若10月高增速主因双节效应+去年低基数，11月行业高增长则直接反映终端需求旺盛。乳企11月销售额全面提速，伊利/蒙牛/光明/旺旺销售额增速均超15%，这是行业整体性的高增长。我们思考行业强势复苏原因有三：1）经济复苏带动消费升级，高端品类增速强劲。2）渠道下沉正处于边际效应递增期。3）上游原奶价格上涨传导到下游，体现在乳品促销及买赠减弱。我们调研估算11月安慕希销售额增速超70%，金典超20%，主因经销商重点加大现代渠道促销力度，在春节旺季来临之前清理库存和旧货，确保18年旺季前产品货龄新鲜。【中炬高新】：我们预计4Q17公司调味品业务按节奏出货，12月下旬已完成全年任务，预计4Q17收入增速25%-30%。草根调研元旦后公司发货量加快，库存略低，小众产品生产线安排紧凑，局部地区出现缺货现象。考虑到1Q17提价效应基数较高，对1Q18业绩应保持合理预期。展望18年，区域拓展+品类扩张+餐饮渠道完善，我们预计调味品18%-20%增长。【桃李面包】：桃李面包公布业绩快报，测算4Q17营收11.2亿，同比增21%；净利1.6亿，同比增41%，超市场预期。4Q17营收保持20%以上的高增长，主要源于7月提价以及产品销量增长：一方面东北渠道深耕，老区域保持双位数增长；另一方面加速全国扩张，新市场贡献力量。4Q17净利增速提升至40%+，主要是华南工厂规模扩大（预计17年过1亿），市场费用投入走向正轨后减亏。17年底重庆与天津工厂已经投产，18年将贡献大部分增量。桃李正由区域走向全国，处于高速发展黄金时期；同时伴随华南市场减亏，我们预计利润拐点已至。5.风险提示：食品安全风险，白酒需求不达预期，行业竞争加剧。