山西证券-传媒行业2018策略展望：理性回归，以优质内容绑定用户付费-180118

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        报告要点：
        传媒行业回顾：1）二级市场：个股板块继续调整，高估值进一步消化。2017  年中信传媒行业全年跌幅20.35%，为列全部中信行业第28  位。平面媒体、广播电视、电影动画、互联网及整合营销年区间涨跌幅分别为-28.03%、-24.93%、-23.79%、-21.56%和-18.44%。掌阅科技以677.36%涨幅居次新股之首，分众传媒、恺英网络等年涨幅居前，跌幅在30%以上的公司家数为58  家，占比54.21%。截至2017  年底，传媒板块市盈率为34.67X，各子行业指数估值基本处于2013  年以来各指数历史估值均值的60%-66%水平。2）业绩：基本面增速回归理性。2017年前三季度传媒行业整体营业收入3251.24  亿元（yoy14.03%）,归属母公司股东净利润355.75  亿元（yoy4.99%）。公司营收和归母净利润增速主要分布在0%-30%之间，数量占比分别为55%和33%，；业绩同比下降的公司占比也相对较高，分别占到27%和36%。
        游戏：2017  年移动游戏市场占比57%；在电竞及“大逃杀”类型游戏的带动下，端游市场回暖；页游市场规模继续收缩。2017  年中国游戏用户规模同比增长yoy3%，增速维持较低状态，用户成本攀升，游戏公司60%的市场预算用于购买流量等营销活动。用户付费有望对游戏产业规模增长形成重要支撑。国内游戏市场份额已逐步向头部企业集中，中小创游戏企业面临的市场空间挤压；产品方面，优质游戏对有效用户付费转化的优势非常明显。未来我们看好游戏出海、IP  改编及二次元游戏等方面的发展。
        电影：2017  年电影市场在诸多优质影片的带领下有所回暖，国产影片发力，票房与口碑双提升，优质影片对票房和观影的吸引仍具有明显优势；观众对艺术片、纪录片及小众批片等类型影片的关注超出市场预期，有望促进未来电影市场更加开放和多元；国内龙头院线地位已基本确立，随着国内TOP10  院线悉数上市，未来院线市场整合有望加速，龙头院线集中度有望进一步提升。
        影视付费内容：网络视频付费业务经过近几年的培育，已逐步形成规模化的发展，预计2017  年付费用户将超1  亿。随着付费用户的快速增长，网络视频行业将逐渐进入到以付费业务为核心的时代，在此过程中头部内容对流量的转化效应将更加明显，因此制作精良、拥有高流量、好口碑和多元化的精品内容将成为主流视频网站竞争的核心，其中影视剧依旧是付费内容的主要构成，而网络大电影的快速发展使其成为付费内容的重要补充，此外原创网综发力以及付费网综的探索进一步丰富了网络视频内容矩阵。
        大众阅读：2016  年图书市场码洋规模701  亿元（yoy12.34%），线上书店成为主要渠道。以少儿、社科、文学、生活等为代表的大众图书为市场主体，尤以少儿及文学图书增长最为迅速。图书零售市场二八效应明显，畅销书已成为拉动零售市场发展的重要力量，泛娱乐深化使得出版文学逐渐成为全版权运营IP  的重要来源。随着数字阅读内容的供给不断丰富多元以及网络、硬件设备、支付的便捷化，数字阅读已走向大众化，未来数字阅读竞争也将围绕内容展开，并基于海量内容及用户实现多元化的变现。
        投资策略：2017  年传媒板块除次新股及部分个股活跃外整体表现低迷，板块跌幅较2016  年有所收窄。在市场存在业绩增长、商业模式探索、资金情绪面等不确定因素下，我们对板块谨慎预期，且不宜盲目抄底。随着人口红利的逐渐消散，获客成本逐渐走高，以用户规模竞争驱动增长的内容产业进入到竞争的下一阶段，即以优质内容和个性化服务为竞争核心，绑定付费用户，深度挖掘用户价值，实现内容和流量的变现。1）游戏方面，我们看好具有多游戏及IP  储备、研运实力强劲、平台化及产品出海的游戏公司，具有持续推出新产品及抗较好的单个产品收益波动风险的能力，建议关注三七互娱、完美世界、游族网络、恺英网络、昆仑万维。2）付费视频方面，我们看好具有优质内容生产能力的影视剧制作公司，以2018  年一线卫视重点招商项目来看，建议关注华策影视、完美世界、慈文传媒。3）大众阅读方面，我们看好A  股上市的数字阅读龙头中文在线、掌阅科技，二者有望坐享数字付费阅读大众化的产业红利，新经典作为国内领先的畅销图书策划、发行商有望在图书与影视联动上实现突破，建议关注。4）在电影投资制作发行端，建议关注光线传媒、华谊兄弟、中国电影、北京文化、文投控股（耀莱影视）；院线放映端建议关注横店影视、幸福蓝海和上海电影。
        风险提示：政策变动及监管对行业发展趋势转变的风险；市场竞争加剧风险；盗版侵权及知识产权纠纷风险；文化产品收益不确定性；项目进展不及预期。