天风证券-现代牙科-3600.HK-空前时代，义齿龙头紧跟数码化发展浪潮-210809

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战略性并购叠加产能扩张，打开成长空间现代牙科是全球领先的义齿器材供应商，专注于为客户提供定制式义齿，产品涵盖固定义齿器材、活动义齿器材及其他器材。

公司通过多年的战略性并购，成功建立了全球专属的销售和经销网络，已拥有超过100家子公司，旗下品牌超过20个，全球客户超过30000名，在欧洲、北美、大中华、澳洲等各大市场的市占率均处于领先地位。

2019年10月，公司东莞生产基地一期项目正式投产，占地1.6万平方米，产能得到进一步扩张，营运能力不断改善。

随着疫情影响的逐渐消退，2020H2公司业绩迎来复苏增长，实现净利润2.47亿港元，同比大幅增长236.3%；各项费用率出现显著下降，2020H2毛利率提升至52.2%，净利率提升至16.2%。

据公司公告披露，2021H1公司实现营业收入约14.7亿港元，同比增长63.9%；大中华地区实现营业收入约3.29亿港元，同比大幅增长73.1%；随着东莞生产基地二期项目及越南生产基地的逐步建成投产，公司产能将得到进一步提高，业绩增长势头有望持续。

疫情加快国内市场整合，数码化先驱迎来发展机遇国内义齿生产企业数量众多，以区域性小型技工所居多，行业集中度较低。

新冠疫情加速了小型义齿加工企业的淘汰，社交距离措施进一步提高了市场对数码化技术的关注。

现代牙科作为行业领军者，在技工数量、技术水平、数码化发展水平及客户渠道等方面的优势显著，公司于2007年已开始使用CAD/CAM技术，目前拥有四个数码化生产中心，已经形成中央数码化流程、设备和网络，并于口腔内部扫描应用领域排名第一，公司有望把握市场整合及数码化发展的机遇，进一步提升市场份额及客户粘性，提升行业领导地位。

进军隐形矫治市场，“独家优势+渠道资源”有望助力产品快速放量2020年公司的隐形矫正产品TrioClear在香港、澳洲、欧洲陆续上市。

TrioClear采用独特的三步矫正法，在患者治疗过程中替换三层渐进厚度的牙套，让牙齿以循序渐进和可预测的方式移动，佩戴体验更加舒适，结合公司独家的TrioDimForce技术，减少附件的使用，可以节约牙医的诊疗时间；同时公司在全球覆盖超过2万名牙医，借助稳定的客户渠道，TrioClear有望快速放量。

盈利预测及估值公司业绩复苏势头强劲，有望把握市场加速整合的机遇，我们预计公司2021-2023年营业收入分别为29.90、37.05、44.82亿港元，归属于上市公司股东的净利润分别为4.54、5.63、7.06亿港元。

参考可比公司给予2021年40倍PE，现代牙科合理估值为181.65亿港元，对应目标价18.92港元，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：全球经济及跨国经营风险；合并和收购风险；生产设施集中风险；不同市场估值体系差异风险。