东吴证券-水井坊-600779-全年收入符合预期，低库存轻装上阵有望迎春节开门红-180124

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        事件：公司公布17  年业绩预增公告，预计17  年营收20.5  亿，净利润3.3  亿，扣非后净利3.7  亿，同比分别+74%/+49%/70%，符合市场预期。
        投资要点：
        精细化管理+全国化扩张带动全年收入高增速，结构升级+提价效果明显。1）  核心市场+核心门店政策带动全国化放量，全年收入维持高增速：公司17  年采取5+5  核心市场政策，预计公司核心市场贡献80%以上的收入，并实现70%以上高速增长，带动全国化高速放量。预计年底核心门店数量达到6000-7000  家以上，门店数量增加叠加成熟门店单店销售提升，实现收入快速增长。2）Q4  淡季主动调节市场，低库存轻装迎春节旺季。预计17Q4  单季度收入5.8  亿，同比+53%。草根调研，17Q4  淡季公司主动调整发货节奏，维护库存和价格，12月宣布产品提价后，渠道备货和打款积极性高，公司按照配额发货控制库存，渠道经销商+终端库存低于30  天。我们预计，渠道低库存轻装上阵，18  年春节旺季有望迎来开门红！3）聚焦核心产品，产品结构继续提升。草根调研，井台装恢复高增速，成熟市场中增速超过臻酿八号；新典藏超过公司预期，预计占比有望达8-10%，11  月公司推出新品菁翠定位千元以上，继续带动产品结构和毛利进一步提升。
        费用投入规划清晰可控，短期影响利润因素逐步消除。1）销售和管理费用规划清晰整体可控。公司合作热门节目“国家宝藏”，对品牌形象和知名度提升明显；线下费用投入规划清晰，聚焦投入核心门店并定期回顾，费用使用效率高。2）诉讼判决解决历史遗留问题，不影响公司实际经营。公司公告提示公司与成都铸信地产诉讼结果对业绩影响，计提17  年诉讼预计负债3000  万元。我们认为，此事件实际在公司12  年剥离房地产业务时发生，此次判决后解决历史遗留问题，对日常管理经营不产生影响。3）短期影响净利因素逐步消除，净利逐步恢复。17  年公司分别计提存货减值0.9  亿和非核心业务资产减值损失0.12  亿，如果剔除一次性计提影响，17  年实际净利率有望达到22%，17Q4  扣非后净利率达到23%，同比+1.5pct，净利润提升明显。
        成长路径清晰，18  年有望继续加速全国化。高端白酒景气度提升，价格提升继续提升次高端性价比。公司16-17  年高速成长模式得到充分验证，品牌高端化+核心单品渠道利润充足，精细化管理+核心门店政策全国化布局领先。预计公司未来通过增加5  个第三梯队核心市场，以及加快核心门店开发和空白市场覆盖，继续加速推动全国化。
        盈利预测与投资建议：我们认为水井坊17  年的高速增长，验证了公司产品力叠加精细化管理的优秀成长能力。我们预计随着公司18  年收入规模提升+产品结构改善，费用投放逐步稳定，消费税和一次性影响利润因素逐步消除，18  年净利润有望恢复至20-25%的合理水平。考虑到诉讼问题的不确定性，因此我们调整了公司17-19  年盈利预测，预计17-19  年收入20.5/31.4/42.8  亿元，同比+75%/53%/36%，EPS0.68/1.46/2.13  元，同比+47%/115%/46%，对应17-19  年PEx77/36/24倍，维持“买入”评级。
        风险提示：经济下滑影响基建投资；食品安全问题；新产品新区域拓展不达预期；公司及子公司与成都铸信地产之间的诉讼，如果公司完全败诉，则会对业绩产生显著影响