国金证券-医药流通行业：18年下半年有望逐步好转-180129

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        投资要点
        1、根据影响医药商业企业收入、利润的核心因素，搭建商业企业的分析模型。具体商业企业的研究可根据模型进行多维度分析。商业企业的收入受两票制、降低药占比、招标降价和二次议价的影响，利润受回款时间和融资成本的影响。  
        2、两票制执行商业调拨业务消失，预计18年下半年基本消化。两票制在各省的全面执行，集中体现在17年下半年和18年上半年。调拨业务向纯销业务的转化，可提升公司的盈利能力。  
        3、城市公立医院降低药占比，龙头商业企业通过增加基层医疗机构覆盖，以及开办医院合作药房，来承接大医院外流的药品。  
        4、新标执行降价，对商业企业收入增速的压力在18年下半年缓解。15年启动新一轮药品招标，17年底占药品市场80%的省份基本已经执行新标。  
        5、二次议价对商业企业收入的影响仍需观察。2017年绝大部分城市公立医院全面推行药品零差率，医疗机构二次议价成趋势，需跟踪议价范围和幅度。  
        6、医院账期拉长影响商业企业回款，目前已经是最坏的时候。账期如果长期处于六个月以上，会倒逼商业企业整体提高毛利率，获取一个合理的盈利水平。  
        7、融资利率上行预期，是行业的压制因素。融资成本对高杠杆的商业企业影响较大。  
        8、建议关注：国药股份、上海医药、九州通、国药控股。  
        9、风险提示：医疗机构二次议价影响商业企业存量收入规模；商业公司回款变慢不利于企业资产回报；贷款利率上行压力；并购小商业企业的整合风险。