东方证券（香港）-北京首都机场股份-0694.HK-寸土寸金-180129

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        作为全球第二大繁忙的机场，北京首都国际机场受机场容量的限制，航空交通流量及旅客吞吐量的增加受到束缚。基于此，公司的短期发展依赖于：1）优化航线结构，进一步提升国际航线的数量及占比；2）强化零售业务，包括新签订免税合约等。此外，我们看好公司未来的成本节约势头，财务成本的下降将直接影响公司的净利润水平，预计  2019  年将进入净现金状态。我们采用  DCF模型进行估值，目标价定为  15.40  港元，较目前股价有  27.1%的上升空间，首予买入评级。
        机场容量已成为发展瓶颈。北京首都国际机场的容量利用率已超过  100%，趋近阈值，从而制约飞机起降架次和旅客吞吐量的增速。公司管理层正致力于航线结构的调整，以期缓解容量饱和带来的影响。
        抓住国际航线旅客不断增加的出行需求。国际航线产生的平均收入和利润率均高于国内航线。面对国际航线旅客需求的不断提升，北京首都国际机场已持续增加国际航线，同时削减部分国内航线。随着中国出境游市场的快速扩张，以及国际旅客的不断增加，我们预计国际航线旅客吞吐量的年均增幅约为  4%，将保持高于国内航线旅客的增幅。
        零售业务驱动机场盈利增长。拥有高消费能力的国际旅客是推动机场零售业务收入的主力军。新免税合约将于  2018  年  2  月起生效，公司所享受的收入分成比例较旧免税合约将近乎翻一倍。公司管理层预期到  2018  年，国际零售收入将超过人民币  24  亿元。我们认为零售业务将成为公司未来的盈利增长的长期驱动力。
        财务成本将削减，即将成为净现金公司。公司稳健的经营现金流将足以支撑其在  2017  至  2018  年的机场维护及经营项目的资本开支，并将有足够的结余去实现去杠杆化。我们预计到  2019  年公司将完成去杠杆化，届时北京首都国际机场将再次成为净现金公司（上一次为  2008  年）。大幅度的财务成本削减将利好于公司未来几年的盈利。
        首予买入评级。鉴于北京首都国际机场的市场地位，国际旅客增幅及机场零售业务所带来的增长动力，我们根据  DCF  估值模型首予覆盖北京首都国际机场并给予买入评级（采用参数包括加权平均资本  8.1%和永续增长率3%）。我们的目标股价为  15.40  港元，较目前股价有  27.1%的上升空间。目标股价相当于  17.7  倍  2018  年预测市盈率。