天风证券-国防军工行业研究周报：新起点已至，订单放量装备龙头制造资产亟待估值上修-180128

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        主战装备配置推荐：中航沈飞、内蒙一机（金股）、中直股份、中航机电
        本周看点：申万军工指数上涨  2.20%，沪深  300  指数上涨  2.24%。
        1、军品配套需求已出现  173.8%增长，正式进入装备建设高景气周期：全军装备采购信息网公布的  2017  年  11  月-至今军品配套需求为  115  项，相比去年大幅提升  73  项，增幅  173.8%。年底是新一年度下订单密集阶段，可良好反应之后趋势，军品订单恢复如期，2018  年为五年军品周期后三年积压式反弹的开始，全行业进入高景气周期。
        2、Q4  仓位下降至两年最低，主被动基金均有望触底反弹
        根据  wind  统计，2017Q4  基金重仓持有国防军工行业总市值  2,116,058.88  万元，环比下降  12.75%，重仓军工股占总市值比重  2.24%达两年最低。其中，主动型基金  2017Q4  军工股重仓占总市值比重  1.28%，环比下降  10%，连续两年下滑达最低值，与  2015  年牛市后下跌底部持仓比例相同，亟待反弹。
        本周板块观点
        本周表现兑现了上周观点?无惧下折，底部机会?。近期跟踪显示军工订单情况全面反弹，增长达  174%，我们认为军工行业进入高景气周期已得到确认，推荐在行业大发展的启动窗口对板块开始配置。我们认为，主战装备制造龙头资产的在军备高投入期将出现估值溢价和修复；另一个角度，目前国家投入价值与企业市值存在严重脱钩现象，我们看好中国军工龙头制造资产（主机厂、主战装备核心配套企业）对  2  倍  PS  的上修机遇（目前  2018  年预计仅为  1.53，具备  30%左右上修空间）。
        核心投资思路——对主战装备制造龙头资产进行配置，看好估值上修
        我国与美国主战装备制造商对比，2018E  业绩计算  PS  估值，我国平均值为1.53，美国为  1.81，估值差为  18.3%。我国主要装备制造企业  PS  估值较合理，对标美国，存在一定程度（10-20%）低估现象，目前我国军工制造核心资产2018  年  PS  距离  2X  目标倍数，具备  30%上修空间。对于  PB  方面，我们选取美国制造龙头企业的  PB  中位数为  8.4。我国军工制造龙头资产的  PB  中位数为  3，存在  180%估值差距。
        我们认为受限定价机制和利润限制，我国军工企业利润情况不如预期。国务院  2017  年  12  月出台的《军民融合发展指导意见》中指出，后续将定价机制的改革推为重点，我们认为将较大程度释放出中美军工企业的差异的利润空间。在企业价值方面，目前  PS/PB  为具备可比性的估值方法，可以在利润率放开的情况下保持估值倍数的不变，平滑实现估值体系的切换。目前我国军工制造核心资产  2018  年  PS  距离  2X  目标价格，具备  30%上修空间。
        航空：（2018  年估值，以  2018.1.25  收盘价与报告盈利预测为基准）
        中航沈飞（PS1.88x）、中直股份（PS1.47x）、中航飞机（PS1.38x）
        陆军（2018  年估值）：内蒙一机（PS1.52x、PE30.6x）
        核心配套：中航光电（2018  年  PE27.8x）、中航机电（2018  年  PE27.9x）
        民参军：方大化工、泰豪科技
        风险提示：军工改革进度低于预期、军工行业发展低于预期。