华创证券-百洋股份-002696-火星时代并表净利翻倍，业务规模效应显著、成长性明确-180130

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        事项：
        1  月29  日晚，百洋股份发布2017  年度业绩快报：公司2017  年度实现营业收入23.9  亿元，同比增长15.7%；实现归母净利润1.14  亿元，同比增长92.2%，其中子公司火星时代于2017  年8  月并表。公司拟向全体股东每10  股派发现金股利人民币3  元（含税），同时以资本公积金向全体股东每10  股转增10  股。
        主要观点
        1.主要财务数据：火星时代并表净利翻倍，传统业务保持稳定
        2017  年度，公司实现营业收入23.9  亿元，同比增长15.7%；实现归母净利润1.14  亿元，同比增长92.2%，对应的归母净利率为4.8%。本年度归母净利润大幅增长，主要是因为公司在报告期内以9.74  亿元收购火星时代100%股权，火星时代已于2017  年8  月并表。
        2017H1，公司实现营业收入8.74  亿元，同比增长1.85%；实现归母净利润0.15  亿元，同比增长5.39%；实现归母扣非净利润925  万元，同比增长1.64%，非经常性损益的项目主要是计入当期损益的594  万元政府补助款。
        2017Q3，公司实现营业收入7.11  亿元，同比增长14.13%；实现归母净利润0.36  亿元，同比增长106.76%；2017Q4，公司实现营业收入8.07亿元，同比增长37.5%；实现归母净利润0.64  亿元，同比增长126%。
        火星时代的原股东新余火星人、王琦承诺：火星时代2017  年实现的净利润不低于0.8  亿元、2017  年和2018  年累计实现的净利润不低于1.88  亿元、2017  年至2019  年累计实现的净利润不低于3.338  亿元。
        2.火星时代：艺术IT  培训龙头地位稳固，线下/线上协同规模效应显著
        火星时代是中国艺术IT  培训行业的龙头机构，2016  年共招收学员2.13  万人次。2016  年，火星时代实现营业收入4.07  亿元，同比增长52%；实现归母净利润0.61  亿元，同比增长43%。火星时代的线上/线下课程的规模效应显著、成长性明确，预计未来将持续提升市占率。
        （1）线下课程以双师模式实现规模效应。2016  年线下课程实现营业收入3.86  亿元，占总营收的95%；营收增长（+50%）主要由学生人数增长（+39%）和课单价增长（+8%）双轮驱动，其中学生人数增长由座位数增长（+16%）和满班率提升驱动（假设周转率为2.3  不变，满班率由2015年的46%提升至2016  年的55%）。线下课程主要通过双师模式实现规模效应、确保学生数量的持续性扩张。双师模式一方面解决二三线城市IT  培训师资不足的难题、降低分校扩张的边际成本，另一方面双师模式对总部与分校间的传输线路要求较高、形成了一定的进入门槛。目前，火星时代已在全国的13  个城市开设15  个分校。
        （2）线上课程与线下协同实现规模效应。2016  年线上课程实现营业收入460  万元。公司于2017  年开始做直播课程，直播课程具备较强的互动性，有效提升学生的学习效果、增强付费意愿，因而线上课程的营业收入在2017  年呈现大幅增长态势。目前，线上课程的招生、课程设置均与火星的线下课程高度协同。首先，公司通过百度关键词投放吸引学员报名，由于线上课程的时间、空间安排比较灵活，因此可招收线下课程无法招收的在校学生和在职人士等。其次，线上课程内容与火星原有的线下课程基本相同。
        3.瞄准行业痛点，布局艺术培训产业链
        公司依托于火星时代深厚的艺术IT  培训资源和丰富的线下网点，瞄准艺术培训细分行业的痛点，布局艺术培训产业链上下游。
        （1）布局艺术留学板块。公司于2017  年8  月与艺术留学培训机构--美艺博广签署《战略合作协议》，由火星时代为有艺术留学需求的在校学员和美艺博广建立联系。根据智研咨询的统计，2015  年中国艺术专业留学生约有2.9  万人，年增长率达31%。但艺术留学的行业痛点在于中介质量良莠不齐、中介难以匹配潜在的艺术留学生，火星时代依托于旗下庞大的在校学生，帮助艺术留学生和中介快速进行匹配和信息交流。
        （2）布局少儿美术培训。根据中商产业研究院，2015  年少儿培训市场规模超过3000  亿元；但与巨大的潜在市场空间相对，国内并没有大型的连锁少儿美术培训机构。公司利用原有美术课程师资和线下分校口碑，积极开拓少儿美术培训市场。目前，公司已尝试性开展面向4-6  岁儿童的美术创造探索班和面向7-12  岁少儿的美术创作表现班。
        4.投资建议
        公司是罗非鱼食品行业多年的龙头企业，传统主业稳健发展；今年8  月成功收购艺术IT  培训的龙头机构--火星时代，火星时代成长性明确。线下课程通过双师课堂实现规模效应，持续扩建分校、满座率逐步提升；线上课程与线下课程协同招生实现规模效应，覆盖此前难以招收的在校学生和在职人群。此外，火星时代依托于上市公司渠道和原有资源开始布局艺术培训产业链。由于公司2017  年下半年的分校扩张数量略低于预期，因此相对下调盈利预测，预计公司2018/2019  年的归母净利润为1.83/2.20  亿元，对应的EPS  为0.79/0.95  元，对应的PE  为22/18  倍；给予2018  年28-30  倍PE，对应的目标价为22.1-23.7  元，维持"推荐"评级。
        风险提示：线下分校扩张速度不及预期；在线课程增速不及预期；未完成业绩承诺；罗非鱼行业竞争格局变化；宏观经济风险。