光大证券-味知香-605089-投资价值分析报告：预制菜新秀，顺水泛轻舟-210809

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预制菜行业：高景气度，千帆竞发。

1）短期逻辑：中餐标准化浪潮，疫情冲击传统餐饮业，预制菜行业站上风口。

2）长期逻辑：餐饮连锁化加速，外卖兴起，B端亟需降本增效；家庭结构小型化，“速食”成消费风潮，居民做饭技能及需求弱化，倒逼预制菜行业崛起，呈现高景气度。

3）行业现状：目前我国预制菜行业尚处起步阶段，多派系公司争相切入，一片蓝海千帆竞发。

4)市场规模：据上下游双角度测算，2019年我国预制菜市场规模为2633亿左右，2025年有望达到万亿规模，2019-2025年CAGR约25.42%。

对标日本：放量当时，短“B”长“C”。

1）时代背景带来发展机遇：从经济发展、社会结构和生产要素价格层面看，中国与日本70-80年代类似，该阶段正值日本速冻调理食品快速放量。

2）从中日差异看发展路径：日本90年代便利店体系搭建完成，解决了C端冷链配送问题，此后速冻调理食品C端消费逐步赶超B端；我国冷链配送“最后一公里”问题尚待突破，短期内B端为主要渠道。

味知香：产品筑基，渠道扩容。

1）产品结构多元，产能加速扩张：公司产品在行业内相对高质高价，使用柔性生产线搭建多元产品矩阵，持续进行工艺改进，保障竞争优势，募投项目大规模扩产突破产能瓶颈。

2）加盟店投资回收期短，开店空间广阔：拆分味知香单店模型，其投资回收期仅6个月，开店初始投资7万元左右，门槛较低，有助于迅速扩张；目前公司加盟店在华东地区农贸市场覆盖度近1/4，据测算达成全覆盖的收入增量空间为8.6亿元。

3）品牌体系布局完善，战略眼光长远：公司通过“味知香”、“馔玉”两大核心品牌兼顾B、C市场，新设“味爱疯狂”、“搜香寻味”、“味知香工坊”等品牌系列，分别进军火锅食材、地方特色美食、调味品等全新品类，致力于从半成品原料加工企业升级成为餐桌美味解决方案的提供商。

4）营运层面：高效造血，高周转率。

2018-2020年公司收现比分别为111.4%/110.6%/108.7%，净现比分别为131.5%/84.4%/107.8%，销售回款状况良好，盈利质量较高；存货、总资产周转率高于同业，具备较强营运能力。

盈利预测、估值与评级：预测公司2021-23年营收分别为7.79/9.70/12.08亿元，归母净利润为1.59/2.02/2.49亿元，对应EPS为1.59/2.02/2.49元，当前股价对应P/E为44/35/28倍。

考虑预制菜行业为快速发展的高景气度新兴赛道，公司产品体系与渠道布局优势突出，开店空间广阔，后续产能突破瓶颈，业务增长有望提速，首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示：食品安全风险，宏观环境变化风险，原材料价格波动风险，新股股价波动风险。