天风证券-花园生物-300401-17年业绩预告低于预期，看好18年VD3提价后的业绩兑现-180201

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        17  年归属上市公司股东净利润1.28-1.40  亿元，整体低于市场预期
        公司发布2017  年度业绩预告，实现归属上市公司股东净利润1.28-1.40  亿元，同比去年增长192.42%-219.83%。2017  年公司前三季度实现净利润1.03亿元，去年四季度实现净利润0.25-0.37  亿元。VD3  在2017  年6  月涨幅较大，从69  元/kg  上涨至435  元/kg，12  月份价格出现短期上行波动，2017年上半年发货正常，下半年由于涨价且渠道库存多，我们预计VD3  发货量偏低，整体业绩低于市场预期。2017  年全年净利润贡献方面，我们预计高端产品25-羟基维生素D3  贡献净利润超过6,000  万元，VD3  贡献净利润为4,000-5,000  万元，胆固醇贡献净利润为2000-3000  万元，VD3  提价尚未完全体现在业绩中。
        短期VD3  价格回调不改涨价趋势，看好18  年VD3  正常发货后的业绩兑现
        EDB  数据显示，12  月份VD3  价格从435  元/kg  冲高至540  元/k，近期受厂家发货及经销商回款等因素影响，市场购销不佳价格回落并稳定在425  元/kg。我们认为VD3  价格短期回调不会影响18  年VD3  整体价格水平，VD3行业竞争格局良好，公司作为行业龙头多年深耕VD3  领域，具备上下游一体化生产的能力。产量方面，花园生物年产VD3  超过3000  吨，行业占比超过40%，其他生产厂家主要为DSM、新和成、海盛制药等，且公司是其他企业胆固醇原料的主要供应商。我们认为18  年下半年VD3  存在继续提价的可能，主因环保趋严或厂家限产导致供给紧张，环保成本偏高的背景下，短期内新进入者可能性较低，供给缺口的形成将带动价格的进一步上涨，有望继续冲高至600-800  元/kg。保守估计，按照2018  年全年VD3  销量2000t，均价500  元/kg  计算，18  年VD3  贡献营收有望超过10  亿元。
        定增募投全活性VD3  项目，布局医药制剂领域
        公司非公开发行募资4.22  亿元，用于“核心预混料项目”、“年产4000  吨灭鼠剂项目”和“花园生物中心研发项目”。全活性维生素D3  是VD3  产业链最高端产品，是抗骨质疏松及钙制剂第二大药品。PDB  数据显示，全活性维生素D3  在样本医院2016  年销售额为5.26  亿元，预计整体市场规模超过10  亿元，公司纵深发展维生素D3  产业链，依托上下游产业优势和持续的研发投入，布局医药补钙制剂领域。
        估值与评级
        短期看好VD3  提价带来的业绩弹性，中长期看好公司的制剂布局。考虑到环保趋严和厂家惜售等因素，我们预计VD3  高价格周期仍能维持一年以上。预计公司2017-2019  年EPS  分别为0.74、3.44  和3.62  元，给予18  年16  倍PE，目标价55  元，维持“增持”评级。
        风险提示：VD3  提价幅度或周期不及预期，公司业绩不及预期