华泰证券-信号与噪声系列之五十九：风格仍有望在上半年极致演绎-180204

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        调整不具备持续性，继续配置地产银行石油石化
        本周三大下行风险齐聚，A  股下跌，但我们认为下跌行情不具备持续性：首先，美国就业及薪资数据超预期→美股下跌，这条传导链对A  股的影响弱于油价超预期→美股下跌的传导链，当前我们判断油价继续超预期上涨并非大概率事件；第二，金融去杠杆在监管层与市场的及时沟通下对A  股是间歇性的短期风险和中长期的风险溢价提升。风格方面，我们认为上半年市场风格仍将继续以大为美、以龙为首，上证50、中证100  继续显著跑赢全A，而下半年风格转换将逐步具备三大必要条件。行业配置继续推荐地产+银行+石油石化组合，周期品中关注煤炭行业。
        2018  年A  股四大下行风险之三大齐聚本周
        本周利率水平稳中有降，长、短端利率分别下行4BP  和3BP。虽然流动性平稳，但今年A  股四大下行风险中的三大齐聚本周，导致市场下跌：美债收益率快速上行、美股下跌的联动效应、国内金融去杠杆去通道。关于中小创的业绩曝雷，我们认为仅影响市场的短期情绪。提示继续谨慎注意金融去杠杆下即将到期资管计划的重仓股，根据Wind  数据，2018  年2  月至4  月99  只信托计划将集中到期，谨慎注意通鼎互联（云龙1  号产品2  月9日到期）、中航机电（天启186  号产品4  月25  日到期）、中国中冶（华浩1号产品6  月26  日到期），重视两会后金融去杠杆进度对市场的短期影响。
        以大为美将继续极致演绎，下半年具备风格转换的必要条件
        当前，无论是盈利还是无风险利率均继续指向以大为美、以龙为首，我们认为上证50  和中证100  将继续显著跑赢全A。下半年，市场风格转换的必要条件逐步具备：第一、我们判断非金融A  股ROE  将在中报后逐渐走平，这意味着“大”和“小”的盈利增速差、盈利能力差，从2016  年以来的走扩开始变为收窄，成长性资产的相对吸引力改善；第二、今年的中小创限售股解禁压力显著大于去年，其中一季度是高峰、四季度是次高峰，明年后解禁压力将逐步改善；第三、宏观环境上，下半年经济增速的同比压力增大，无风险利率下降是风格转换的必要条件之一。
        就业及薪资→美股的传导链对A  股影响弱于油价→美股的传导链
        我们认为中国央行货币政策仍主要受内部影响而非外部，美国长端利率上行对国内利率上行的压力小于国内通胀，所以美国就业及薪资超预期推升的美国通胀预期→美国长端利率上行→美股下跌→A  股联动，这条传导链对A  股的影响弱于油价超预期所形成的双压力：（1）中国输入性通胀→中国货币政策收紧预期；（2）美国通胀预期→美国长端利率上行→美股下跌→A  股联动。但目前来看，我们认为油价继续超预期上涨并非大概率事件，最核心的供需层面仍有页岩油的供给预期在，政治博弈不确定性较大，可能需要担心的是原油金融属性下的价格正反馈效应。
        行业配置继续推荐地产、银行、石油石化，其他周期品中首推煤炭
        1  月1  日以来，我们持续推荐配置：地产、银行、石油石化；1  月18  日，我们指出：煤炭是周期性行业中的ROE  和ROA  双高行业，且符合我们今年立脚资产周转率的思路，所以是周期性行业内部最好的品种（除油外）。目前银行、地产、煤炭、石油石化分列今年以来行业指数收益率排名的前四。行业配置继续推荐地产+银行+石油石化组合。主题投资，市场风险偏好可能随A  股调整有所波动，但IPO  放缓趋势确立，继续关注次新；把握“杠杆转移”龙头：“降杠杆”主线—债转股、环保限产、国企改革；“加杠杆”主线—人工智能、虚拟现实、5G、军民融合等。
        风险提示：经济增速低于预期；地缘政治风险下油价超预期上涨。