天风证券-甘源食品-002991-原材料成本&推广费用&人才引进&渠道调整成本等集中在21Q2体现致业绩下滑，调整期品类延展及渠道扩张下沉值得关注-210810

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事件：公司发布21年中报。

公司21H1实现营业收入5.44亿元，同增10.92%；实现归母净利润0.37亿元，同减46.16%，实现扣非归母净利润0.27亿元，同减56.90%。

多方面因素致上半年业绩下滑。

公司2021年Q1、Q2营业收入分别为3.4亿元、2.1亿元，同比分别变动+38.8%、-16.6%；对应归母净利润分别为0.41亿元、-413万元，同比分别变动12.5%、-112.9%。

公司二季度业绩有所下降，我们认为主要由于：1）成原材料成本上升，2021年棕榈油采购价格同比涨幅达43.31%；2）费用投放结果不及预期。

一方面上半年公司加大了促销推广，费用增加约1600万，一方面公司上半年新引进人才，对现有人员结构优化调整，带来人力成本增加约800万；3）公司产品提价结果不及预期；4）社区团购对商超渠道人流量带来影响进而对公司商超渠道销售带来冲击。

收入端，商超渠道增速放缓，新品拓展稳步进行。

公司21H1实现营业收入5.44亿元，同增10.92%，其中按销售模式拆分，经销模式营收4.37亿元，同增7.6%，占营收比80.42%；电商模式0.87亿元，同增27.9%，占营收比16.05%；其他模式0.17亿元，同增22.1%，占营收比3.17%。

受社区团购冲击，公司商超渠道营收增长放缓，同时产品方面公司上半年加大了新品投放，蚕豆等老产品占比均有所下滑。

毛利率方面，原材料成本上涨影响明显。

公司21H1综合毛利率为37.16%，同减3.66pct，其中Q1、Q2毛利率分别为39.22%、33.78%，同比分别变动-0.1pct、-8.51pct。

公司Q2毛利率下滑明显，主要或由于2021年棕榈油原材料采购价格同比涨幅达43.31%。

成本端，公司期间费用率（不含研发费用）28.07%，同增6.20pct。

21Q1、21Q2期间费用率分别为24.57%、36.63%。

其中，销售费用1.31亿元，同增48.01%，销售费用率24.08%，同增6.03pct，主要由于电商直播、梯媒等费用投放增加；管理费用0.27亿元，同增43.02%，管理费用率4.97%，同增1.11pct，主要由于组织调整及优化产生的人员招聘费用增加；财务费用-533万元，对应财务费用率-0.98%。

投资建议：公司当前处于调整期，未来随着渠道进一步下沉，费用投放效率提升，产品矩阵不断形成，公司后续收入利润有望步入上升通道。

我们调整公司2021-2022归母净利润为1.7/2.2亿元（前值为2.1/2.6亿元），对应PE分别为33x/25x。

目前公司处于调整期，调整至“持有”评级。

风险提示：产品推广不及预期；营收增长不及预期；线上新电商业务拓展不及预期；食品安全风险。