安信证券-长春高新-000661-公司成长逻辑不变，金赛增长符合预期-180209

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        ■事件：公司发布2017  年年报，2017  年公司实现营业收入41.02  亿元，同比增加41.58%；实现归属于上市公司股东净利润6.62  亿元，同比增长了36.53%；实现归属于上市公司股东扣非净利润6.43  亿元，同比增长37.92%，实现EPS  3.89  元/股，业绩符合预期。
        ■金赛增长符合预期，房地产略低于预期：分业务来看，公司制药业务整体符合预期，实现收入34.54  亿元，同比增长48.9%；其中生长激素为主体的金赛药业实现销售收入20.84  亿元，同比增长51.10%，净利润6.86  亿元，同比增长38.24%，金赛增长符合预期；疫苗为主要业务的百克药业实现销售收入7.35  亿元，同比增长112.54%，净利润实现1.25  亿元，同比增长68.13%，其中2017  年公司对荷兰Mucosis  B.V.公司（2014  年投资，持股25%）破产清算计提资产减值损失3160.33万元；中成药为主的华康药业实现销售收入6.52  亿元，同比增长12.00%；房地产业务实现收入6.16  亿元，同比增长9.65%，实现净利润9162.98  万元，同比增长11.87%，低于市场预期；服务业（物业管理）实现收入3253.64  万元，同比增长16.00%。
        ■综合毛利率提升明显，高毛利率制药业务占比提升：从毛利率端看，2017  年公司综合毛利率81.94%，较去年同期增长2.52pct；其中制药业务毛利率89.22%，较去年提升1.88pct，制药业务收入占比84.19%，较去年同期提升4.16pct；房地产业务毛利率43.33%，较去年下降4.17pct；收入占比15.02%，较去年同期降低4.38pct；高毛利率制药业务占比提升导致整体毛利率提升明显。
        ■费用端提升较多，拖累净利润增速：从费用端来看，2017  年公司销售费用15.65  亿元，销售费用率38.16%，较去年同期提升5.45pct，主要是由于金赛扩充销售队伍下沉市场导致的费用增长；管理费用率14.15%，较去年同期降低1.51pct；财物费用率-0.23%；2017  年期间三项费用率合计52.09%，较去年同期增长4.36pct。公司2017  年投入研发费用3.49  亿元，占整个营业收入的8.50%。
        ■投资建议：维持买入-A  投资评级，6  个月目标价208.00  元。我们预计公司2018  年-2020  年的收入增速分别为31.16%、26.06%、23.56%，净利润分别为8.85、11.98、15.90  亿元，增速分别为33.68%、35.36%、32.64%，EPS  分别为5.20、7.04、9.34  元，对应PE  分别为31、23、17  倍，成长性突出；看好生长激素的景气程度，公司成长逻辑不变，维持买入-A  的投资评级，6  个月目标价为208.00  元，相当于2018年40.00  倍的动态市盈率。
        ■风险提示：生长激素销售不及预期；长效生长激素推广不及预期