华泰证券-唯有价值是主线-180212

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        行情缘起：不确定性下的确定性溢价，价值投资渐成主流
        “漂亮50”的历史经验表明，随着市场的成熟，唯有价值是主线。二战后，“布雷顿森林体系”难以为继，经济不确定性加大，社会动荡加剧，投资者倾向给予业绩增长稳定的公司“确定性溢价”。产业背景下，受益于战后“婴儿潮”，消费逐渐成为市场主流。私人投资逐渐加速，政府投资略微下降，消费股受到市场青睐。各种共同基金和养老基金的规模逐渐提升，各种机构投资者占比增加。概念股炒作下的股价下行令投资者愈发谨慎，关注公司业绩的价值投资逐渐成为市场主流。
        行情终止背景：石油危机爆发，经济萎靡滞涨严重
        1973  年10  月，第四次中东战争爆发，引发石油危机，高度依赖石油的世界经济受到沉重打击，工业化国家经济断崖式下滑。美国原油供给大幅缩减，工业指数迅速滑落，经济陷入萎靡，滞涨严重。股市随之全面暴跌，1973.10-1974.12，标普500  从最高点下跌近43.3%，道琼斯指数跌幅达45%。在高估值和流动性收紧的双重打击下，“漂亮50”的高估值泡沫破裂，市场预期无法支撑过高估值，“漂亮50”行情终结。
        1973-1980：板块走势与行业景气度紧密相关
        1973年10月-1974年08月 期间，受益于油价飙升，油气相关板块受股市下跌影响较小，石油寡头股价持续上涨。受益于越战时期国防开支增加，航空航天和国防板块公司基本面良好，业绩高增长，股价下跌相对较小。受益于技术创新和较小的行业风险，制药行业同样跌幅较小。与之相对，在经济滞涨的背景下，传统消费行业股价跌幅较大。1974年08月-1975年08月，纺织和国防板块涨幅较大，逐步回归内在价值。煤气和能源设备行业小幅下跌，能源设备、石油及天然气仍取得绝对收益。1976年-1980  年间，美联储持续释放流动性，股市于1976  年底回升到1973  年牛市高位，但“漂亮50”仍在下跌。
      20世纪80年代到20世纪90年代：随消费升级和产业结构升级，“漂亮50”复苏又消亡
        20世纪80年代，滞涨改善，经济回暖，消费和服务行业崛起。受益于良好业绩和消费升级支撑的“漂亮50”在80  年代初期仍有不错表现。这一阶段，消费股和服务股涨势良好，新兴公司和跨国龙头企业成长为慢牛行情中的新蓝筹。20世纪90年代，产业结构升级，信息产业成为新的经济增长点。科技股大涨，消费零售和医药也延续较好涨势。“漂亮50”业绩逐渐回落，同时受到新兴产业冲击，神话不再。唯有跨国巨头在强大的基本面支撑下，跨越牛熊。
        经验借鉴：追求估值和业绩的匹配，关注高成长行业龙头
        我们认为，随着A  股机构化倾向强化，市场成熟度将提高，价值将是更能引起市场共鸣的投资主线。回顾“漂亮50”的经验，  A  股投资应更关注估值与业绩匹配的个股。关注高成长行业和行业龙头，在消费升级和产业升级的逻辑下，新兴的细分领域不断涌现，其中业绩稳定、持续增长的龙头公司有望持续受益。
        风险提示：国家产业政策对新经济支持超预期，市场风格发生逆转。