华泰证券-中国医药-600056-业绩稳健增长，坚持低位推荐-180214

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        看好未来布局，继续推荐“买入”
        公司长期投资逻辑正逐步得到印证，我们看好其未来增长：1）“两票制”提供跨越式发展良机；2）西藏中健已完成全国布局，将进一步整合销售资源；3）一致性评价工作有序推进；4）公司预计1H18  投资授权问题有望改善。我们认为目前公司正处于估值洼地，我们预计当前股价对应的2017-19  年PEG  仅为0.59，维持“买入”评级，目标价30.2-31.6  元。
        商业：迎来“两票制”发展良机
        2018  年起“两票制”基本开始全面推行，公司流通业务迎来发展良机：1）公司是业内少见的净现金型流通企业，财务成本较低；2）公司预计2017年其流通业务销售额超过南京医药，排名全国第6  位，但在河南、北京、新疆等地市占率较低，公司抓紧铺陈网络，希望借助“两票制”实现跨越式发展。我们预计18  年公司商业收入增速有望接近15%。
        CSO：依托西藏中健，布局全国
        CSO  业务是公司未来重要的战略发展方向：1）17  年底西藏中健基本完成全国性布局，已在24  个省市建立办事处，GSP  检查已完成；2）18  年起所有子公司工业产品将均由西藏中健负责销售；3）公司预计西藏中健未来有望承接部分进口产品的销售代理，该模式毛利率和净利率将高于传统流通业务。18  年公司工业产品将全面转高开，利用西藏中健的优惠税收政策，我们预计公司18  年销售环节总体有望内化1.0-1.5  亿净利润。
        工业：一致性评价稳步推进
        公司正在稳步推进40  多个品规的一致性评价，并预计将在18  年内启动注射剂一致性评价工作。目前阿托伐他汀体外实验进展超出公司预期，公司计划马上启动BE  试验，预计18  年内完成。凭借公司全国CSO  网络以及降本增效持续推进，我们预计18  年公司工业净利润有望同比增长40%。
        集团授权有望开启外延并购新篇章
        目前是商业和工业业务并购的重要窗口期，受限于没有投资授权，公司外延并购进度缓慢。但公司预计18  上半年投资授权方面有所突破，授权额度或在5000  万以下，基本满足公司需求。目前公司并购项目储备丰富，一旦授权落地，有望启动系列并购。
        增长快，估值低，维持“买入”评级
        我们调整盈利预测，预计公司2017-19  年EPS  分别为1.15/1.44/1.76  元（前值：1.15/1.45/1.81  元），同比增长30%/25%/22%。近期公司股价大跌，我们预计当前股价对应的2017-19  年PE  估值为18.8/15.1/12.3x，2017-19年PEG  仅为0.59，我们认为公司价值明显低估。可比公司2018  年平均PE  为15X，考虑到公司工商贸一体化的协同效应，以及全国CSO  模型的战略优势，我们认为公司18  年PE  估值21x-22x  较为合理，对应目标价30.2-31.6  元，维持“买入”评级。
        风险提示：药品招标降价超预期；商业推广网络推进不达预期。