招银国际-神威药业-2877.HK-业绩重回正轨-180214

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        首次覆盖给予买入评级，目标价13.0  港元。我们认为神威目前正处于业务运营的拐点。中药注射剂方面，我们预计受益于全行业的整合，神威将进一步扩大自己的市场份额。软胶囊和颗粒剂产品方面，由于公司独家产品纳入新医保，品牌形象较强以及销售团队的重组，这两块业务未来增速可期。此外，我们预计中药配方颗粒业务未来将从市场拓展中获得较大的增长潜力。总体而言，我们认为公司最坏情况已经结束，2018  年应该是神威业绩的拐点期。我们首次覆盖公司，给予买入评级，目标价13.0  港元，目标价由现金流折现模型导出（WACC：12.8％，终值增长率：2.0％）。
        受益于中药注射剂行业整合。中药注射剂的限制政策和监管引发了行业内新一轮的整合。神威作为规模较大、产品验证有效且品牌形象较强的龙头中药注射剂生产商，预计未来将从行业整合中受益，扩大市场份额。尽管我们预计中药注射剂行业未来增长停滞不前，但神威有可能在这轮市场整合中实现高单位数增长。
        医保独家产品添加增长动力。神威的两款独家产品清开灵软胶囊和滑膜炎颗粒已被列入最新的国家医保目录。考虑到神威强大的品牌形象以及销售团队的重组，我们相信2018/  2019  年，公司软胶囊将录得13.8％/  13.8％的增长，颗粒剂产品将实现16.4％/  16.2％的收入增长。
        中药配方颗粒扩张潜力较大。自2014  年神威开始在河北省出售中药配方颗粒。随着中药配方颗粒市场的逐步开放，我们认为未来神威有可能将其分销网络扩展至更多省份。考虑到行业内的自生增速以及河北省内的进一步扩张，我们认为2018/  2019  年公司中药配方颗粒收入将分别增长85.2％/  60.0％，成为公司业绩增长的主要动力，
        预计2018/2019  年核心净利润增长29.0％/  19.9％。我们预计2018/  2019年收入分别增长16.2％/  16.8％。随着经营利润率的改善以及税率恢复到正常水平，我们预计2018/  19  年的核心净利率将提高至24.1％/  24.7％。因此，预计核心净利润2018/  19  年分别增长29.0％/  19.8％至5.23  亿  /  6.27  亿人民币。