天风证券-美高梅中国-2282.HK-中场带动4Q超预期，期待新场贡献加速，重申买入-180221

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        业绩超预期，中场增速超行业，VIP下沉高端中场再得验证  
        美股美高梅国际(MGM.US)旗下美高梅中国(2282.HK)17Q4营收为5.49亿美元，同比增10%，高于预期5.1亿美元，EBITDA调整后为1.66亿美元，同比增9%，高于预期的1.41亿美元，EBITDA  Margin为30.2%，高于去年同期的27.5%。业务方面，受自营VIP回暖提振，公司VIP流水同比增23%，但由于本季度VIP赢率较低达3.11%，对比去年同期的3.75%，因此本季VIP毛收入略低，同比增2%达3.06亿美元，占比为47%（由于非博彩业务并未披露，我们按纯赌场收入计算）；中场方面，公司表示半岛酒店客流增加，高端中场表现突出，Q4中场毛收入为2.94亿美元，同比增22%，高于市场同期的17%，占比达45%；老虎机毛收入5000万美元，同比涨17%，占比为8%。澳門美高梅酒店客房入住率为97.9%，每间可供入住客房收益为281美元，对比去年同期的96.0%和282美元。公司宣布17H2派息3.7亿港元，加上17H1派息的4.4亿港元，全年共派息8.1亿港元，股息支付率与去年持平达35%，目前公司股息率约为1%。整体来讲，17Q4澳门中场随客流增长显著改善，尤其是在高端中场方面，广东省之外的年轻客流成为主要贡献力量，主打高端中场、定位年轻客流的美高梅中国明显受惠，22%的中场增速高于行业的17%，VIP下沉高端中场的逻辑再得验证。  
        春节迎来旅游高峰，享行情新项目ramp  up加速，长期将效仿永利皇宫  
        春节澳门迎来旅游高峰，2月15-19日访澳旅客总人数按年上升9.2%，达66.77万人，访澳内地旅客人数按年增长16.8%至48.5万人。美狮美高梅成功在2月13日春节前开幕，春节行情为定位中场的新娱乐场带来了明显的客流和消费，公司酒店房间基本订满，在2月14-20日的房价更是达到4000-6000元，春节期间的每天平均每张中场赌桌收入已接近旧美高梅（半岛）的每天平均每桌中场赌桌收入。目前新娱乐场拥有177张赌桌，其中165张中场赌桌，另12台是自营VIP赌桌，另有982台老虎机。  
        我们认为2018年美狮美高梅将不断提高ramp  up速度。娱乐场目前以高端中场和自营VIP为主，预计在2018年6-7月引入五家大型的VIP中介，包括太阳城、大卫城等。酒店目前还未完全开放，到一季度将预计有1200个酒店房间开放，剩下的高端景观房和VIP房间将在Q1之后陆续开放。跟永利类似，美高梅中国本来也是在澳门半岛（老澳门）拥有一个规模较小的娱乐场，然后将新场设在路氹区域。永利皇宫凭VIP业务快速ramp  up，带动股价从年初至今已翻倍，但美高梅以高端中场为主，客户更具粘性。我们预计美高梅单纯新场将可贡献2018年2.4亿美元EBITDA，并预计带动公司整体EBITDA逾8亿美元，有望成为18年博企业绩增幅较高的公司。  
        再次强调18-19年中场+非博彩主线，期待高端中场定位美高梅市占率提升  
        我们在2017年12月5日发布的澳门博彩年度行业报告强调，18-19年中场+非博彩将成为澳门主要业绩增长点和投资主线。17Q4澳门中场行业增速17%，美高梅、金沙和永利中场毛收入增速分别为22%、27%和40%，中场尤其是高端中场的表现充分证明我们的观点。我们再次强调：VIP客户周期普遍在3-4年，自2016年至今可能已进入后半程，18-19年随着VIP客户结构变化下沉高端中场、以及国内富有阶层的财富积累消费升级，利好高端中场。我们认为美高梅的酒店品牌享誉国内，在吸引高端中场游客市场，尤其是商务人士和80/90后等年轻群体具有相对优势，我们看好公司的高端中场业务和非博彩业务在路氹地区的市占率提升。  
        估值：目前公司EV/EBITDA估值为23.2x，我们看好美高梅新项目的高端中场定位，并判断新场开幕有望让公司在2018年成为澳门六大博彩企业里业绩增幅较高的公司，我们认为2018年17.5xEV/EBITDA估值较为合理，目标价维持30港元，重申"买入"评级。  
        风险提示：政策收紧，国内经济不景气，新娱乐场ramp  up低于预期等。