银河证券-天山铝业-002532-全产业链一体化竞争优势显现，充分享受铝价上涨业绩大幅增长-210810

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核心观点：投资事件：公司发布2021年半年报，2021年上半年公司实现营业收入146.51亿元，同比增长23.83%；实现归属于上市公司股东净利润19.82亿元，同比增长203.48%；实现扣非后归属于上市公司股东净利润19.32亿元，同比增长200.97%；实现基本每股收益0.43元，同比增长126.32%。

完整产业链一体化作用下公司成本管控优势凸显，自产电解铝价利齐升推动业绩大幅增长。

报告期内，公司生产电解铝57.27万吨，同比增长2.52%。

2021H1国内电解铝现货均价同比上涨32.66%至17426.69元/吨，铝价的上涨使公司2021年上半年自产铝锭业务营业收入同比增长35.96%。

而公司充分发挥产业链一体化的优势，利用配套新疆低成本的煤电供应，增强了公司电解铝在行业中的成本竞争优势，使公司2021年上半年自产铝锭毛利率同比上行11.04个百分点至35.96%，成为公司2021H1业绩增长的最强驱动力。

此外，公司靖西天桂80万吨氧化铝项目以及南疆碳素30万吨吨预焙阳极项目的投产，使公司2021年上半年氧化铝与预焙阳极产量分别同比增长32.35%、39.10%至45、21.7万吨，使公司产业链一体化进程再进一步。

全产业链一体化稳步推进，海外资源布局获得突破。

公司具备良好的区位与资源优势，拥有铝土矿、氧化铝、预焙阳极、发电、电解铝、高纯铝、铝深加工等完整的铝产业链上下游一体化综合优势，成本管控能力突出。

公司的广西靖西天桂250万吨氧化铝项目（目前已投产80万吨产线，剩余170万吨预计2021年年底投产）与南疆阿拉尔30万吨预焙阳极项目（2021H1已投入生产并达标达产）全部投产后，可实现电解铝原材料氧化铝与预焙阳极全部自给自足。

而公司的6台自发电机组可满足公司原铝生产90%左右的用电需求，新疆优质丰富的煤炭资源可为公司带来稳定可靠且低成本的电力和原材料的供应。

产业链下游公司大力发展下游高纯铝，借此提升公司产品科技含量、产品附加值与产业链整体的技术优势。

目前公司已建成2万吨高纯铝产能，在建4万吨，高纯铝产能逐步释放且产品已获得市场认可与国内外客户的长期订单。

此外，公司为获取上游优质的铝土矿资源，向上游延伸继续推进产业链一体化的发展战略，与印度尼西亚本土矿业控股公司及其实际控制人签订了《合作意向协议》，公司拟直接或间接收购其或其下属三家矿业公司不低于49%的股权，并拟在铝土矿开采、供应、销售等方面开展合作。

公司在印尼布局铝土矿资源获得突破，有望在国内电解铝新增产能被严格控制的情况下在海外寻找到新的产量增长点。

投资建议：公司铝产业链一体化布局稳步推进，产业链综合作用下公司作为行业龙头的竞争优势逐步凸显。

在碳中和与电荒影响下国内电解铝供应受限，预计电解铝价格将长期维持在高位，公司拥有行业领先的成本管控能力将最大化受益于电解铝行业的高景气。

预计公司2021-2022年归属于上市公司股东净利润为42.2、53.67亿元，对应2021-2022年EPS为0.91、1.15元，对应2021-2022年PE为10x、8x，维持“推荐”评级。

风险提升：1）铝价大幅下跌；2）国内“碳中和”政策执行不及预期；3）铝下游需求大幅下滑；4）公司新建产能投放不及预期；5）国内加大对大宗商品价格的压制政策。