华泰证券-众信旅游-002707-动态点评：出国游复苏，Q4业绩大超预期-180223

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        畅享行业景气复苏，Q4  收入、利润大超预期
        公司公告2017  年业绩快报，实现收入120.23  亿，同比增18.99%，实现归母净利2.30  亿，同比增7.25%。全年业绩增速低于收入主要因俄罗斯维姆航空停运造成损失、Q3  股票激励、总部办公租金等，剔除一次性费用影响预计17  年全年净利润增速30%左右。Q4  单季度大超预期：收入27.87亿，同比大增58.65%，归母净利4891  万，同比大增1044%，主要因17年下半年以来东南亚、日本复苏强劲，前期产业链布局成效显现，及16  Q4费用增加造成低基数效应。17  年业绩略超预期，公司处行业、公司、估值“三重共振”黄金期，配置价值显著，目标价15.6-16.40  元，维持买入。
        出国游长期景气，龙头有望最大程度受益
        据各国旅游局，2017  年我国出国渗透率5%，较2016  年日本、美国、韩国13%、24%、41%水平仍有较大提升空间；受人口老龄化、家庭出游等趋势影响，跟团游为刚需，长期高增长。2017  H1  受权重目的地泰国、日本、韩国拖累，出国游增速约9%，下半年拐点确定，据各国旅游局，17年10/11  月中国赴泰国客流同比增速70%、83%，今年春节赴泰游客增速20%，17  年9-12  月赴日客流同比增速均在30%以上，行业复苏持续得到数据验证。我们预计18  年欧洲、东南亚、日本游客增速可达20%-30%，龙头旅行社具备先发优势和规模优势，有望获得高于行业增长。
        收入回归高增长，费用控制释放业绩弹性
        批发端17  年进行业务深度整合，18  年随着渠道下沉、区域扩张，收入有望回归高成长。零售端战略调整，从过去的直营店变为直营、并购、加盟并举，  17  年下半年至18  年初先后收购苏州及内蒙古包头当地龙头旅行社共80  多家门店。我们预计截至17  年底公司共有门店128  家，  18  年底有望达到300  家，驱动零售端收入高增长。随着行业竞争环境改善，公司规模优势显现、产品结构调整，毛利率有望上行。费用端随着人员架构调整完成、费用控制加强，费用率有望下降，带来业绩弹性。
        行业、公司及估值“三重共振”黄金期，维持买入评级
        受益于消费升级，渗透率提升，出国游长期景气，公司为国内第一大出境游旅行社，规模优势明显、产业链布局完善，有望获得高于行业增长。当前股价对应18  年PE  为29  倍，绝对估值不低，但公司因行业景气、龙头溢价，上市以来平均动态PE64  倍左右（剔除牛市和停牌期间），目前PE处于历史底部区间，我们预测18、19  年平均净利润增速39%，当前股价配置价值显著。17  年利润略超预期，原预测17-19  年EPS0.27/0.40/0.53元，调整至0.28/0.40/0.53  元，维持原目标价及买入评级。
        风险提示：定增解禁风险；突发事件风险；零售业务拓展进度速低于预期、费用管控低于预期。