华创证券-华鲁恒升-600426-升级煤气化平台缔造高壁垒产品梯队，新产品投放带来业绩增长-180226

《华创证券-华鲁恒升-600426-升级煤气化平台缔造高壁垒产品梯队，新产品投放带来业绩增长-180226（32页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《华创证券-华鲁恒升-600426-升级煤气化平台缔造高壁垒产品梯队，新产品投放带来业绩增长-180226（32页）.pdf（32页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        独到见解：
        市场一直将公司认知为传统周期股，推动股价上涨因素大都归因于天然气涨价带来的尿素和甲醇价格上涨，实际上尿素在公司利润占比仅约10%。我们认为公司的核心逻辑有两点:（1）油价上涨、煤改气及环保高压常态化的背景下，公司作为煤气化龙头公司的成本优势日益突出；（2）内部产业不断升级，技术驱动产品线逐步高端化。随着公司15-17  年高达80  亿固定资产投入自18年开始释放成效，我们认为未来几年公司将迎来盈利和估值双升的黄金期。
        投资要点
        1.“一头多线”煤化工综合体，基于煤气化平台缔造高壁垒产品梯队
        公司是国内的煤化工龙头企业，起步于尿素生产，基于煤气化平台将产品线逐步延伸至甲醇、有机胺、DMF、己二酸、多元醇和煤制乙二醇等多个化工产品。其中煤制乙二醇由于生产壁垒较高，目前进口依赖度依然高达60%，公司14  年投产的5  万吨煤制乙二醇项目已实现多年平稳运行，产品质量达到聚酯级水准，领先于国内大多数煤化工企业。
        2.成本优势益发显现，新产品投放带来业绩增长
        回顾公司历史发展，12-14  年大额固定资产投资带来了业绩体量的大幅提升，随着公司于15-17  年近80  亿固定资产投资的成效释放，公司盈利有望稳步提升。公司通过前期投资完成了老旧能源或造气设备的更新换代，实现了煤气化平台产量增长，能耗降低和排污减少。此外，17  年底新增的100  万吨氨醇（甲醇为主）、预计18  年投产的50  万吨煤制乙二醇和100  万吨尿素（同时淘汰老产能80  万吨）可更充分发挥现有气化平台优势，带来确定性的业绩增长。
        3.主要产品趋势向好，化工产品受益于油气价格上涨
        （1）煤制乙二醇：公司现有产能5  万吨，18  年预计新增50  万吨产能，新产能单吨投资额较老产能下降近一半，成本大幅降低。当前全球仍以石油制乙二醇为主，随着油价上涨，煤制乙二醇盈利将大幅提升。（2）甲醇：公司现有氨醇产能320  万吨，预计其中甲醇供量范围为150-170  万吨，实现部分外售。国内环保限产和煤改气政策造成甲醇供应不足，MTO  装置拉动下游需求，推动产品价格大涨。（3）尿素：公司现有产能180  万吨，预计18  年新增100万吨，并将淘汰老产能80  万吨，充分利用煤气化平台优势，成本属行业最低水平。尿素行业18  年供需格局有望进一步好转，预计价格中枢将上移。（4）醋酸：公司现有产能50  万吨。近两年行业开工率逾70%，CR5  约56%，未来两年行业增产有限，下游需求受PTA  扩产和醋酸乙烯、乙醇增长拉动大幅增长，供需格局好转。
        4.投资建议：
        我们预计公司17-19年归母净利润分别为12、20、23亿元，分别对应EPS0.73、1.24、1.42  元，目前股价对应PE26、15、13  倍，维持“推荐”评级。
        5.风险提示：
        油价大幅下跌，煤制乙二醇扩产不及预期。