民生证券-上汽集团-600104-深度报告：合资与自主共振，演绎强者恒强-180222

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        报告摘要：
        马太效应中的强者  市占率稳步提升
        行业：SUV  和轿车贡献乘用车行业整体80%以上销量，其中SUV  增速持续领先行业平均水平；公司：整体销量稳健增长，SUV、轿车市占率稳步提升。根据中国汽车工业信息网数据统计：SUV  市占率从2011  年的8.4%上升至2017年的17.2%；轿车市占率从2011  年的23.5%上升至2017  年的28.5%。
        自主品牌：强势崛起  快速成长
        通过收购继承英国罗孚汽车相关技术，“荣威”、“名爵”成为自主板块两大品牌；2016  年随荣威RX5  热销，多年沉寂后上汽自主品牌强势崛起。2018  年近10  款新车陆续上市，行业分化竞争激烈背景下，密集的车型投放代表上汽自主强烈的竞争意愿，新品周期有望带动销量持续快速增长，我们预计2018  年销量增速有望达到28%。
        合资品牌：延续新品周期  稳健向上
        上汽大众：1）加大SUV  投放，产品结构改善优化。面对增速持续领先的SUV市场，陆续推出新途观L、途昂，SUV  占比从2010  年的15%上升至2017  年的23%；2）新品周期尚未结束，2018  年推出途昂极地版、新款朗逸、柯珞克等，同时辉昂、途观等车型的混动及电动版将上市。
        上汽通用：1）产品结构上移，整体单车收入增加。整体单车收入从2014  年的9.51  万提升至2016  年的10.76  万元，受益于价格相对较高的别克及凯迪拉克销量占比提升，其中别克销量占比从2014  年的52%提升至2017  年的61%，凯迪拉克销量占比从2014  年的4%提升至2017  年的9%；2）持续加快新品投放节奏，2018  年预计别克4  款新车+凯迪拉克XT4。
        上汽通用五菱：传统微车市场持续萎缩，消费升级积极推进商转乘战略。宝骏爆款车型叠出，销量占比从2015  年约25%提升至2017  年的47%，未来预计超越五菱占比过半。
        紧跟行业潮流  强强联合多领域布局
        携手CATL，布局新能源电池领域。CATL  作为国内优质电池生产商，为上汽新能源汽车发展提供强力支持。携手阿里巴巴，领航互联网汽车。2016  年首款搭载斑马系统的互联网汽车RX5  上市，后续逐步应用到i6、ZS、D90、RX3等不同的车型上；传统车企与互联网公司积极合作，推动汽车智能化进程。
        盈利预测与投资建议
        根据已有及预计新车型，考虑不同细分市场空间及车型竞争力；合资品牌销量稳健增长，其中上汽大众通过加大SUV  产品投放，产品结构改善优化；上汽通用凯迪拉克、别克结构占比提升，整体单车收入向上；上汽通用五菱在消费升级背景下通过宝骏加速商转乘战略。自主品牌持续发力，新品周期带动销量快速增长。预估上汽集团2017-2019  年EPS  分别为2.94  元、3.16  元、3.53  元，对应PE  分别为11  倍、11  倍、9  倍；首次覆盖，给予“强烈推荐”的评级。
        风险提示
        购置税优惠政策退出后行业销量增长不及预期；新车型上市时间及销量不及预期；原材料涨价上游成本端压力。