国金证券-7月金融数据评论：私人部门需求回落，政府信用扩张尚未加速-210811

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数据：8月11日中国人民银行公布：7月新增人民贷款1.08万亿元，比去年同期多增873亿元；7月新增社融1.06万亿元，比上年同期少6328亿元。

截至7月末，社融存量同比增长10.7%，M2同比8.3%。

评论：总量上看，信贷符合季节性，但低于预期。

从总量来看，7月新增人民币贷款规模低于近5年均值（1.39万亿元），但略高于2019年和2020年表现。

从结构上来看，贷款结构变化有三点含义：一是居民长期贷款持续大幅回落。

7月下旬全国多个地区上调房贷利率，在房贷额度紧张且放款期限不确定的背景下，居民购房的需求和意愿放缓。

二是企业中长期贷款回落较大。

表明在总量需求放缓、大宗商品涨价压力下，企业的现有的经营压力加大，长期资本开支意愿放缓。

三是票据融资持续回升。

7月底1个月的国股银票转贴现利率票据大幅回落，说明实体企业融资有效需求不足导致银行贷款额度较充裕。

社融存量同比增速进一步下行。

从总量看，新增社融本月远低于预期。

7月新增社融1.06万亿，同比多减6328亿，低于2019年和2020年的1.29和1.70万亿，远低于近5年的平均值（2.2万亿）；7月社融存量同比增速为10.7%，低于前值的11.0%。

从结构上来看，社融结构变化有两点含义：第一，7月的政府债券发行较前值回落较多，发行进度依然低于预期。

第二，7月信用债（剔除金融债和同业存单）发行净融资额近2200亿元，同比多增较多，带动企业债券融资回升。

M1和M2同比均有所回落。

从总量上看，M1和M2余额回落，同比也均有所回落。

M2余额回落1.56万亿元，M1余额回落1.7万亿元；M2同比为8.3%，较前值8.6%回落0.3个百分点；M1同比为4.9%，较前值5.5%回落回落0.6个百分点。

从结构上看，居民住户存款同比少增较明显，财政性存款同比多增。

虽然7月是缴税大月，但财政存款的增加计入的是央行的负债，叠加政府债券发行放缓，拉低M2同比增速，但M2-M1在这个基础上较前值进一步回升意味着企业需求回落依然较为明显。

私人部门需求回落，政府信用扩张尚未加速。

整体来看，新增社融和信贷均明显低于预期。

从结构来看，无论是居民部门，还是私人企业部门，融资需求回落的迹象变得更加明显，政府部门的信用收缩有所加剧。

后续来看：第一，信贷增速的下降依然较为确定。

随着房地产销售的走弱，以及经济增速的放缓，私人部门需求走弱的方向依然在趋势之中。

第二，政府信用将转向扩张。

地方政府债券发行有望加速，但项目质量约束可能依然存在。

第三，货币边际宽松方向确定。

8-9月可能会有第二次降准：一方面对冲需求的下滑，另一方面配合财政的发力。

第四，年内信用收缩最快的时候应该已经过去。

3月社融存量同比增速下降1个百分点应该是年底下降最快时点，后续随着政府信用扩张，以及货币边际宽松对私人部门需求的刺激，社融存量同比增速下降速度将逐步放缓（甚至某几个月出现小幅回升）。

第五，实体需求的下滑进一步确认。

地产、基建的走弱已经较为确定，后续随着消费和出口走弱，实体需求走弱的力度可能逐步加大。

风险提示：货币出现收缩、系统性信用风险爆发、通胀大幅超出预期。