中泰证券-仙琚制药-002332-专科制剂高增长、原料药回暖驱动业绩高增长-180228

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        投资要点
        事件：公司发布2017  年度业绩快报，预计本年度实现营业收入28.48  亿元，同比增长13.75%，实现归母净利润2.07  亿元，同比增长41.38%。业绩符合预期。
        点评：
        专科制剂高增长、原料药回暖，双重因素驱动业绩高增长。2017  年11  月份公司完成了对意大利Newchem  公司和Effechem  公司的100%股权收购，只并表2  个月，考虑并购费用和财务费用后，对2017  年业绩贡献甚微。公司业绩高增长主要由内生增长贡献。
        专科制剂高增长。分产品看：罗库溴铵收入增长预计超过30%，顺阿曲库铵受益于招标实现约40%增长，受益于公司销售推广和招标，这两个产品2018年预计继续保持高增长。糠酸莫米松鼻喷剂预计增长约120%，受益于医保和招标预计2018  年继续保持高速增长。黄体酮胶囊的辅助生殖新适应症推广打下良好基础，2017  年实现个位数增长，预计2018  年随着终端覆盖率提升和辅助生殖中心的推广，有望回到15%左右的增速。OTC  端随着销售队伍调整完成，2017  年实现了快速的恢复性增长。
        原料药盈利回暖，海外并购增厚实力。甾体激素原料药行业见底回暖趋势显现，2017  年四季度甾体激素部分原料药品种价格已有所上涨。公司2017  年盈利能力有所提升。随着收购Newchem  的完成，公司的原料药实力大大增强，将有利于促进欧美规范市场的开拓。随着原料药竞争格局逐渐改善和高端原料药市场的持续开拓，我们预计公司的甾体激素原料药盈利能力将持续回暖。子公司海盛化工的VD3  价格大涨，业绩贡献有所增加。
        稀缺的高成长、高壁垒专科药企业，应该享受估值溢价。公司制剂产品线壁垒高、市场空间大，具备良好成长性；随着制剂收入占比提升，制剂增长对业绩的拉动作用更加明显。公司的制剂产品主要为专科制剂，竞争格局好且几年内都将保持稳定，自营队伍销售能力强，在当前政策高压下受影响小。
        盈利预测与投资建议：我们预计公司2017-2019  年归母净利润为2.06  亿元、3.30  亿元和4.31  亿元，同比增长40.97%、60.03%和30.83%。目前股价对应2017-2019  年的PE  为34  倍、21  倍和16  倍。考虑公司所处行业壁垒高、市场空间大，内生业绩增速快；公司价值被明显低估，维持“买入”评级。
        风险提示:汇率波动的风险，海外收购整合失败的风险