平安证券-旗滨集团-601636-环保趋严助力落后产能淘汰，浮法玻璃龙头持续高增长-180227

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        投资要点
        平安观点：
        浮法玻璃行业龙头，产能布局区位优势明显：旗滨集团是国内玻璃原片生产行业龙头，公司实际控制人是俞兵兴先生，合计持股48.83%。公司玻璃总产能达到16400  吨/日，兵中国内产能15200  吨/日，占国内在产产能10.6%。公司业绩快速增长，17  年前三季度实现收入54.9  亿元，YoY+15.9%，归母净利8.3  亿元，YoY+90.9%。公司成本优势明显，平板玻璃毛利率高于同行，16  年达29.1%，一方面由于公司产能集中在华东、华南地区，靠近玻璃终端消费市场且水路运输方便，运输成本较低；另一方面则因为公司拥有硅砂采矿权，硅砂到厂成本仅为市场价1/3。
        地产投资显韧性，18  年玻璃需求将保持平稳：17  年我国平板玻璃产量7.90  亿重箱，YoY-2%，兵中行业下游需求75%来自于房地产，受益地产投资保持韧性，2017  年我国浮法玻璃产量达6.11  亿重箱，YoY+3.9%，销量达6.07  亿重箱，YoY+3%。我们预计2018  年地产投资韧性仍较强，在政府加大土地供应的背景下，2018  年房屋新开工面积增速将维持平稳，对国内玻璃行业需求形成支撑。
        环保趋严助力落名产能淘汰，供给收缩将支撑价格维持高位：受环保趋严影响，17  年11  月底来河北地区关停了12  条未获排污许可证生产线，合计产能8200  吨/日，占全国在产产能5.3%。行政去产能叠加冬季限产导致行业供给收缩，17Q4  以来玻璃价格持续上行。
        我们预计2018  年玻璃在产产能将缩减5%左右，支撑玻璃价格有望维持高位：1）目前国内仍有超过18000  吨/日的产能（占全国比重12%）未取得排污许可证，未来存在关停的可能性；2）目前国内窑龄到期的在产产能超过18000  吨/日（占全国比重12%），2018  年将进入产能冷修高峰期；3）2018  年计划复产以及新点火产能11000  吨/日（占全国比重7.1%），不考虑未获排污许可证导致的产能关停，预计2018  年在产产能将缩减5%左右。
        原料价格有望回落，玻璃产品盈利提升可期：浮法玻璃生产成本中占比较高主要为纯碱（约30%）与燃料（约20~30%）。由于玻璃占纯碱下游需求比重超40%，17  年12  月份以来，受玻璃供给收缩影响，纯碱价格降幅超20%。目前玻璃行业仍处去产能阶段，我们预计未来纯碱需求将保持稳定，纯碱价格走势将稳中有降。此外，玻璃生产线采用的燃料主要包括天然气/煤炭/石油焦等，占比分别为39%/22%/22%，企业通常为生产线配备两套或更多的燃烧系统以应对燃料价格波动。我们预计未来天然气价格将保持稳中有降的趋势，煤炭价格有望高位回落，玻璃产品与原料价差将有望进一步扩大，提升企业盈利能力。
        盈利预测与投资建议：公司是浮法玻璃行业龙头，产能布局集中在华东/华南，区位优势明显。环保趋严助推落名产能淘汰，2018  年玻璃供给收缩将支撑玻璃价格维持高位。原料价格回落将助力企业盈利能力提升，公司业绩将延续高增长。我们预计2017~2019  年公司EPS  为0.41  元、0.55  元和0.60  元，对应当前PE  为18  倍、13  倍和12  倍，首次覆盖给予“推荐”评级。
        风险提示：环保政策执行不达预期；天然气、石油焦、纯碱等原材料价格大幅上涨；房地产投资大幅下行；玻璃深加工业务开展不及预期。