浙商证券-美国加息周期下资产价格运行规律探析：以史为鉴，配置哪些资产？-180228

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        投资要点
        过去48  年美国经历了9  轮加息周期
        9  轮加息周期分别为：1972年2月-1974年7月、1977年1月-1980年4月、1980年7月-1981年6月、1983年2月-1984年8月、1986年12月-1989年5月、1994年1月-1995年2月、1999年5月-2000年5月、2004年5月-2006年6月、2015年11月-至今。
        政策利率的调整，一方面要顺应自然利率的趋势变化，另一方面要考虑经济运行的周期特征，如通胀水平和失业率，进行逆周期调节。危机应对致使政策利率过低，危机过后，货币政策需要正常化。2015  年11  月以来美联储的本轮加息是综合兼顾上述三方面的反应。
        加息周期经济走势一般呈现一种先升后降的“驼峰”形状
        加息周期往往与商业周期的上升期或者繁荣期重叠，经济的持续扩张推动通胀上升，拉动劳动力市场的不断改善，失业率逐渐下降。
        在正常时期，加息政策主要是为了抗击通胀，防止经济过热。通胀率也呈现先升后降的特点。本轮加息周期与过往不同之处在于其还需要修正危机管理中的货币政策超宽松状态，为未来提供政策操作空间。
        加息周期美股一般表现良好，但上涨途径不同：
        场景一：加息周期开始阶段，在外部需求持续改善的刺激下，企业盈利能力逐步增强，公司股价节节攀升。但是经济的持续扩张带动通胀进入快速上升的轨道，高涨的通胀预期首先体现在国债长端收益率上。股票市场由于担心通胀的快速上升会加速央行加息的步伐，恐慌情绪集中爆发，股市大幅回调。待市场恢复信心，股市行情重新逐渐走高。典型例子：1986年12月-1989年5月这个加息周期中，1987  年10  月美股崩盘，但加息周期后期又逐渐收复失地。
        场景二：新兴产业蓬勃发展，带动经济全要素生产率不断提高，经济稳步发展。经济信心持续整个加息周期，股市进入慢牛模式。典型例子：1994年1月-1995年2月和1999年5月-2000年5月。
        加息周期债市往往处于熊市
        基准利率的提高直接推高国债短端收益率，然后逐渐传导至长端收益率。在世界主要经济体中，英国央行和美国央行的升息节奏最为接近，英美两国10年期国债收益率的相关系数也最高。
        加息周期下，美元指数有升有跌，没有固定规律；黄金价格、铜价格和期货价格指数一般都与美元指数显著负相关
        美元指数的走向，主要取决于美国和欧元区两个经济体经济增速强弱的边际变化以及美联储和欧洲央行货币政策调整的预期差异。
        黄金、铜等大宗商品都是以美元计价，所以黄金价格、铜价格和期货价格指数一般都与美元指数呈现显著的负相关关系。因为加息周期往往是商业周期的上升或者繁荣阶段，对石油和铜等大宗商品需求较强，石油和铜等大宗商品价格往往节节攀升。
        美国铜的消费主要集中在建筑行业，其次是电子电力、交通运输和工程机械行业，铜需求直接反映了广泛的经济活动。因此，铜价往往成为经济景气度的先行指标。
        石油价格主要受石油供求关系决定，受美联储加息影响较小。石油价格与美元指数弱负相关。
        本轮加息周期，看好美股、美元
        本轮加息周期与1986.12月-1989.5月较为相似，①从经济基本面看，两个时期都处于经济稳健发展阶段，但是期间上涨的通胀预期都导致股市大幅回调；②从经济政策上来看，两个加息周期都采用了“紧货币和松财政”的政策组合，导致美国财政赤字不断攀升；③加息周期持续时间较长。根据美联储经济学家的估计，目前自然利率大约在0.8%左右  ，加上美联储2%的通胀目标，本轮加息周期的基准利率高点或在2.8%上下。以美联储每年加息3  次、每次加息25基点的频率估算，本轮加息周期或在2019  年6  月结束。
        本轮美股走势或类似于1986年12月-1989年5 月加息周期，在股市大幅回调之后，待市场重拾信心，缓慢回升。资产配置方面，建议配置美股、美元，低配美债。
        2018  年美国经济增速大概率将会超过欧元区。货币政策方面，由于目前欧元区通胀还没有出现上升的迹象，欧洲央行或在2018  年9  月之前都将按兵不动；2018  年美联储加息次数或为4  次。欧美经济增速的强弱边际转换叠加欧美央行货币政策的差异或使美元指数缓慢回升。
        风险提示：欧洲央行和日本央行提早结束QE，欧洲央行等其他央行超预期的货币政策将拉低美元指数。