华鑫证券-非银金融行业周报：券商板块业绩加速分化，大券商估值渐具吸引力-180228

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        本周观点：  
        【证券】  
        截至2月22日，从已经公布的40家券商（包含已经发布业绩快报的14家A股上市券商、7家新三板挂牌券商以及19家在银行间市场披露业绩的公司）的2017年财务数据来看，呈现出典型的强者恒强、业绩加速分化的以下几个特点：  
        （1）业务结构均衡、综合实力强的龙头券商业绩实现稳健增长。2017年中信证券、国泰君安、华泰证券、海通证券、广发证券业绩排名前五，净利润分别为114.61/98.82/93.54/86.09/85.93亿元，且均实现了正增长。其中中信证券2017年实现营收432.92亿元，同比增长13.92%；净利润114.61亿元，同比增长10.57%；二者均位居行业第一。  
        （2）行业集中度逐渐提升。已经公布的这40家券商2017年累计实现净利润892.3亿元，占全行业净利润的79%。其中我们根据已经公布的2017年经营数据测算，2014年-2017年券商行业CR5的营收占比分别为30.1%/29.1%/31.0%/44.3%，净利润占比分别为35.4%/30.2%/32.7%/42.4%；而2014年-2017年行业CR10的营收占比分别为46.6%/47.8%/46.8%/61.78%，净利润占比分别为52.4%/50.1%/51.0%/58.46%；2014年-2017年行业CR20的营收占比分别为63.0%/65.5%/64.3%/76.1%，净利润占比分别为67.7%/68.0%/68.0%/72.1%。从以上数据可以看出，券商行业近年来尤其是2017年起行业集中度开始快速提升，其中CR20的券商累计营收和净利润占比均超过了70%，剩余约100家券商占比仅不到30%，我们判断，行业未来的马太效应会更加显著，中小券商在逐渐丧失人才和资本优势的情况下或将进一步向财富管理业务转型。  
        （3）业绩加速分化。在2017年净利润超过10亿元的券商中，东方证券增幅最大，为53.57%；其次分别为华泰证券、中信证券、海通证券、广发证券，为49.17%/10.57%/7.04%/7.01%。对应的是，整个券商行业2017年实现净利润1129.95亿元，同比下降8.47%。  
        （4）业务结构发生较大变化。根据中证协数据显示，2017年券商经纪、投行两项主要业务收入同比下降明显，自营业务收入占比大幅增长。  
        我们认为，在去杠杆和强监管的双重引导下，国内券商行业总体面临的经营环境可能更加类似一场供给侧改革。但从投资的角度而言行业集中度快速提升的逻辑依旧值得重视。我们判断，本次去杠杆会加速券商行业集中度提升，从而对龙头券商品种带来估值溢价，但对于中小券商品种而言反而会带来流动性压力。重点关注自营与主动管理业务表现出色的东方证券（600958.SH）和经纪业务表现出色的华泰证券（601688.SH）。  
        【保险】  
        近期保险行业面临的监管环境开始强化，其中自保监会2月12日向各保险公司下发《关于加强保险资金股权投资事后报告监管机制有关事项的通知》和《保险资金股权投资信息报告监管口径》之后，在近期召开的2018年全国财产保险监管工作会议上再度传导了今年"把治理市场乱象作为重中之重"的监管口径。随后在2月23日保监会下发10张行政处罚决定书，对相关财险企业的违法行为进行了处罚，同日保监会发布公告（保监公告〔2018〕5号）宣布对安邦集团实施托管，期限一年。  
        我们认为，保险行业的强监管在情理之中，作为对于前期保险牌照发放过多导致行业乱象的纠偏，本次保险行业的强监管同样有助于整体行业集中度的提升。继续关注转型成功、代理人渠道快速增长的中国太保（601601.SH）。  
        投资建议：  
        证券行业在投资标的选择上优选大券商，建议关注在自营和资管主动管理表现优秀的东方证券（600958.SH）和经纪业务表现出色的华泰证券（601688.SH）。保险行业目前景气度依旧维持，建议关注转型成功、代理人渠道快速增长的中国太保（601601.SH）。  
        风险提示：  
        国内证券市场交易额下降；券商平均佣金率继续下滑；对影子银行的监管趋严；保险行业整体监管趋严。