华创证券-华创债券日报：做多情绪降温，交易行情或接近尾声-180228

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        投资要点
        利率债投资策略：周三央行继续暂停公开市场操作，期货和现货收益率小幅波动，市场做多情绪出现降温，本轮交易行情或接近尾声，同时考虑到后期市场还将面临一些不可忽视压力，比如资管新规的出台、公开市场加息等，因此建议机构保持谨慎，注意交易安全边际。
        第一，市场做多情绪降温，交易行情或接近尾声。经过前两个交易日的大涨后，周三债券市场做多情绪出现降温，期货和现货均小幅波动，从前期的高点算，这波交易行情经历差不多25  个交易日，215  下行幅度也近25bp，从反映市场交易情绪的指标来看，本轮交易行情或接近尾声：
        （1）由于国债期货流动性好于现货，往往能够放大市场情绪的变化，前两个交易日，期货都是午后大幅拉升，并带动现货收益率下行，且期货的涨幅要大于现货，主要是前期期货表现弱于现货，IRR  下降，期货相对现货小幅贴水，且基差明显走扩，而当市场情绪好转后，贴水开始修复，此前做多基差的可能会获利了结或者做反套的增加。目前看，期货贴水已有所修复，基差也明显回落，期货难再带动现货上涨，而且周三期货午后再次拉升后回落，成交量较前两日下降，持仓量也有所减少，反映期货本身做多力量下降，市场情绪降温。
        （2）从活跃券的成交看，一般当成交笔数增加，成交量放大且收益率下行时，说明市场情绪较好；而当成交笔数出现下降时，则需要警惕市场情绪的转变带来的收益率上行风险。周三215  成交量依旧较高，但收益率变动不大，可能说明市场分歧有所加大，若后期成交量下降，市场情绪或将转变。
        （3）从非活跃券看，一般当交易行情启动时，市场首先会参与流动性好的活跃券，导致收益率快速下行，使得非活跃券与活跃券的利差走扩，而当交易行情接近尾声时，活跃券利率下不去了，市场会去参与流动性不好的非活跃券，导致两者利差缩窄。可以看到这波行情，10  年进出口与国开的利差从7bp  最高扩大至20bp，近两个交易日开始回落。另外，周三超长期限债的成交也明显活跃起来，可能同样预示交易行情接近尾声。
        第二，买短债配置性价比高于利率债交易。本周以来信用债热情火爆，中长久期低估值成交也较普遍，那么交易情绪明显降温后，如何在持有短端信用债和利率债交易之间取舍？根据测算，只要170215  收益率上行0.6bp以上，10  年国开1  个月持有期收益就会低于3.7%的1  个月短债收益；截至年底10  年国开只有下行21bp  以上才能取得年底到期6.2%非公开相同持有期收益。上文中我们提交易行情或将接近尾声，利率债收益率面临反弹压力，因此短期持有1,2  个月短债更适合；结合金融监管和海外压力等长期影响变量，我们认为全年10  年国开收益率下行空间有限，因此针对全年投资1  年左右短债也更加适合。
        第三，鲍威尔听证会大放鹰声，年内加息四次并非无可能。北京时间周二晚间美联储主席鲍威尔在国会众议院金融服务委员的首次半年度货币政策听证会上表示需要警惕资产价格过高，并且暗示未来加息可能提速。听证会期间上演股债双杀，股市跌幅扩大，道指大跌超300  点，标普500  指数、纳指跌约1%，美债收益率大幅上行，美元指数重新站上90  关口，黄金期货收跌1.1%，创2  月20  日以来收盘新低。
        美国经济暂时处于最佳状态，对通胀回升信心很高，美联储年内加息四次的可能性增加。一方面，鲍威尔听证会上对美国经济显示了较强信心，不仅称经济处于充分就业，薪资将进一步增长，而且表示美国经济目前处于最佳状态，未来两年的前景大好；另一方面，其对通胀同样较为乐观，表示近期的通胀数据令其对通胀回升的信心增加。如果美联储的政策行动滞后于经济形势、出现经济过热，美联储将迅速调整加息计划，加快加息速度。市场对美联储2018  年加息次数预期上升，就联邦基金利率期货预测的2018  年各加息次数概率来看，从2017  年12  月至今，加息两次的概率逐渐降低，加息3  次和4  次的概率则在不断上升。