光大证券-三环集团-300408-“材料+”平台效应显著，多业务助推持续成长-180301

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        事件：
        三环集团发布2017  年业绩快报，公司实现营业总收入31.31  亿元，同比增长8.45%；实现归属上市公司股东的净利润10.85  亿元，同比增长2.39%。
        点评：
        ◆公司四季度各业务发力，高利润率产品占比提升
        公司2017  年各业务均有不错表现，公司全年实现营业收入31.31  亿元，同比增长8.45%；实现利润总额12.67  亿元，同比增长2.74%；实现归属上市公司股东的净利润10.85  亿元，同比增长2.39%，在此前业绩预告范围内。从利润率方面来看，2017  年全年公司净利润率为34.65%，较去年下降2.05pct，主要因为公司主业陶瓷插芯在2017  年价格继续下行，营业利润出现下降。
        单看四季度，公司实现归母净利润3.86  亿元，同比增长33.10%，环比增长42.96%，为上市后单季度净利润最高值。利润率方面，公司四季度净利润率为37.88%，环比增加4.12pct，主要因为四季度公司MLCC  产品因市场缺货，公司对部分产品实行涨价；陶瓷后盖产品也因三季度收入确认问题将9  月份部分销售计入四季度。总的来看，公司四季度业绩与利润率双双出现明显增长，高利润高壁垒产品占比不断提升。我么认为短期MCLL  将继续缺货，PKG产品公司受下游需求端推动继续扩产，陶瓷后盖2018  年全年产能利用率也将出现提升，公司利润率有望保持。
        ◆公司“材料+”平台效应显著，多业务将进入收获期
        三环集团是先进陶瓷专家，公司一直秉承“材料+”战略，凭借其在粉体方面的优势，实现了多种产品的垂直一体化，在成本与产品性能方面相比友商优势明显，此外，三环研究院还积极依托其粉体材料优势研发更多新产品，将帮助公司打开更大市场空间。
        主业陶瓷插芯方面经历了2016  年与2017  年主动降价后市场份额增长明显，且目前价格已企稳，随着2018  年5G  基建加大，我们认为市场需求将会出现20%左右增长。公司目前已成为全球陶瓷插芯绝对龙头，未来有望长期受益于5G  基站、IDC  等建设推动。
        PKG  陶瓷封装基座方面，公司产品目前主要用于晶振封装。从供应端来看，PKG  产品主要由日本厂商垄断，但是随着日本厂商NTK  在中国的快速推出，三环作为国内唯一一家实现量产的企业在该业务实现了快速增长。从需求端来看智能硬件大幅增加了晶振的需求，5G  带动滤波器需求，这两需求的增加也随之带动PKG  的增长。公司目前PKG  产品因需求还在不断扩产，滤波器用PKG  产品也正与客户进行验证中，进展顺利，成功切入后将为公司打开更广阔的市场空间。
        陶瓷后盖方面，2017  年后盖产品增长迅速，如小米6  陶瓷尊享版、小米MIX2  以及Essential  Phone  中都使用了公司提供的陶瓷后盖，市场反响强烈，也提升了三环陶瓷后盖知名度。我们预计2018  年除了小米还会有其他品牌厂商参与，HOV、三星等也对陶瓷后盖展现了浓厚兴趣，待产品价格进一步优化，陶瓷后盖市场有望爆发。
        此外，如IC  陶瓷劈刀、电子浆料等多种新产品都有望在2018  年贡献收入，收购的微密斯点胶机与三环实现技术互补，目前公司已并表，2018  年业绩预计将有50%增长。
        ◆盈利预测、估值与评级
        我们看好公司光纤插芯受5G  推动市场需求增加，PKG  产品国产替代加速，陶瓷外观件符合智能手机外观件非金属化的大趋势，其它新业务也在加速推进，公司未来成长动力充足。根据最新的业绩快报，以及公司各项业务进展顺利，我们调整公司2017—2019  年EPS  分别为0.62/0.92/1.33  元（上次预测EPS  分别为0.64/0.89/1.29  元），对应PE  分别为37/25/17  倍,  估值低于同业平均水平。我们给予公司2018  年28  倍PE，上调6  个月目标价至25.76  元，维持“买入”评级。
        ◆风险提示：
        陶瓷后盖成本下降不达预期；公司扩产进度不达预期。