国联证券-千禾味业-603027-利润重回高增速，电商渠道助力品牌打造-180228

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        事件：    
        公司发布2017年业绩快报，2017年实现营业收入9.53亿元，同比增长23.67%；归母净利润1.45亿元，同比增长40.84%。    
        投资要点：    
        挺价压制Q3销量，Q4重回高增速      
        公司2017年实现营业收入9.53亿元，同比增长23.67%；归母净利润1.45亿元，同比增长40.84%。其中全年各季度的增速差异化明显，公司第三季度归母净利润同比增速为22.41%，主要是因为1）去年同期基数较高，华东地区推出鼎鼎鲜销量增长迅速；2）公司于3.15提价8%，但是6.30提价才执行到位。为了贯彻提价的有效性，公司在终端价层面挺价2个月，7-8月不做促销，折扣力度变小。四季度进入销售旺季，公司第四季度实现归母净利润4032万元，同比增长44%，增速优于第三季度。    
        费用率进入下行通道，提价带动毛利率上涨      
        公司2017年销售费用率为18.49%，相比2016年的20.18%下降了1.70pct，公司于2017年取消了对经销商的纯费用支持，转为当月完成销售任务后的下月折扣形式，由此费用率降低的同时，出厂价有所下降。2017年公司的毛利率水平为43.28%，相比2016年的40.97%提升了2.31pct，不足提价幅度的8%。剔除统计口径的影响，公司的毛利率水平依旧处于上行通道，全国化的扩张战略下中高端产品结构占比不断提高。    
        电商渠道增长迅猛，打造品牌形象      
        据调研，电商渠道去年不足1000万，今年双十一期间（11.1-11.11）超1000万，前三季度达到2600万，增速明显。电商渠道对于品牌塑造效果会高于广告的费用投放，并且能够带来口碑效应和周边的辐射效应。双十一期间电商的客户复购率在40%-60%之间，未来电商渠道快速增长之后，盈利水平能够提到提升。          
        扩产步伐逐渐落地，可转债发行后自由现金流充足      
        公司调味品2016年满产10万吨，满产满销；目前调味品的产能规划下2017年达到20万吨，2018年达到25万吨，预计2019年达到35万吨，2021年达到50万吨，扩产计划能够支撑公司未来的全国化扩张战略。公司目前银行贷款资质较好，同时可转债的发行加之充足的自由现金流，公司未来的资本开支压力较小。    
        盈利预测与投资评级：预计公司2017-2019年EPS为0.45、0.66、0.92元，18年给予公司35倍PE，对应目标价23.1元，首次覆盖给予"推荐"评级。    
        风险提示      
        行业竞争格局改变、省外开拓不及预期、达产率不达预期